编者按：12月17日，创业邦2019中国企业战略投资暨企业创新峰会在北京四季酒店举行，清华大学五道口金融学院副院长、金融学讲席教授、“长江学者”特聘教授田轩发表了主题为“CVC如何激励企业创新？”的演讲。

犀利观点如下：

1. CVC投资不是以财务回报为唯一目的，而是帮助母公司实现战略布局，或上下游产业链布局，或是进入一个新的产业；

2. 我们需要这样一个契约组合去激励创新：短期内对失败高度容忍，长期里对创新成功给予高额回报；

3. CVC比IVC更能够支持企业激励创新。同时，CVC投资企业上市和并购概率很高，CVC投资的企业IPO估值倍数也比IVC投资会更高。

以下为田轩演讲实录，内容嘉宾已确认：

CVC & IVC

我们在研究中发现，CVC的一个特殊优势是能够激励企业技术创新。

首先，与CVC相对应的是传统的风险投资IVC，如红杉和KPCB。传统的风险投资是从LP处募资，然后投入创业企业。CVC在资产端和IVC一模一样，也是将基金投入到一个一个创业企业中去；但二者的资金端不同，CVC不用到LP那去募钱，资金大多数来自其背后的母公司。

实际上，CVC是一个非金融类企业设立的风险投资基金，通过它的附属部门进行早期风险投资，一般是作为企业的一个二级部门。做的事情是帮助背后的母公司进行早期风险投资。

上世纪60年代，美国就开始出现CVC投资。现在做得比较好的有英特尔、Google、通用、微软、甲骨文、戴尔等。国内在上世纪末的1998年、1999年也出现了CVC，比较头部的包括腾讯、百度、阿里等。

CVC和IVC投资有很多不同。传统风险投资的主要目的是赚钱；CVC投资则不是以财务回报为唯一目的，而是帮助母公司实现战略布局，或上下游产业链布局，或是进入一个新的产业。

比如一家企业想进入现在的ABC（AI、数据、计算）产业，就可以通过投资在想要转型的这些行业中进行早期布局，投10~15个早期项目。毫无疑问风险投资的大部分项目都会死掉，但是其中只要有一两个明星级项目成长起来，我们未来就可以收购它的技术，或并购到我的母公司，帮助我实现战略布局。

CVC和IVC的另一个区别在于，CVC主要使用自有资金，看重一个好的项目就可以源源不断地持续支持它，存续期非常长；而我们国家一般VC的存续期是「5+2」，也就是5~7年，在美国是「10+2」，到10年、12年这个项目一定要退出。

而技术创新有三个重要特点：周期长、不确定性大、失败率很高。所以CVC源源不断的资金支持和非常长的存续期很适合支持长期创新的投资。而且除了资金外，CVC背后还有母公司的技术支持。同时，我们的学术研究还显示，CVC投资的这些企业成功退出的概率比较高，退出时的估值也会比较高。

CVC这么好，为什么我们还会看到IVC？

那是因为CVC的劣势是相对来说投资独立性比较差，必须服从母公司战略布局，同时被投公司也有可能会威胁到母公司的战略。一个经典案例就是Google当年投资的Uber，后来和Google形成了竞争关系。另外，毫无疑问的是CVC投资也会存在投资经理人激励不足的问题。

全球CVC发展趋势

基于我们清华五道口金融学院和创业邦合作的CVC行业发展报告中的数据，我们看到过去十年里面CVC的发展实际是很快速的一个趋势。

过去5年，CVC在整体投资规模中的占比首次超过了20%，2018年达到了23%。这个数据是超乎想象的，在世纪初CVC只占风险投资规模的5%左右。我们还可以看到，全球CVC新增数量是以指数级趋势增长的，在2017年达到最高，年增速达到近50%，到今年略有放缓。

CVC主要投资主流高科技行业。过去5年中，CVC最喜欢投的第一个是互联网，第二个是健康医疗。移动手机和通讯也是CVC非常青睐的产业。

CVC的地域分布自去年起有一个明显的转变。我们以前说全世界60%的CVC投资在美国，20%在欧洲，20%在亚洲，比例是6：2：2。而去年，我们亚洲CVC投资比例也有了一个指数级增长，亚洲CVC投资占到了30%。

1998年，成思危先生的“一号提案”，标志着中国VC的迅速发展和崛起。1999年，当时的上市公司上海第一百货商店投资大学生创业，用我们今天话说就是CVC投资。

创新的现状

前面我们已经说到，现在CVC的特殊优势在于，它能够更好地激励企业技术创新。

客观上讲，过去20年中，我们国家在技术创新方面取得了非常伟大的成就。中国已经进入了高铁时代，中国的高铁方便、快捷、准时，基本上是全世界最领先的。再到中国首颗量子卫星等一系列伟大的成就，跟国家创新发展战略大政策是分不开的。

我们往往用申请专利的数量来衡量一个国家创新水平。1995年，我国全年只有200多件专利申请，基本上是从0做起。接下来的20年间，我们实现了指数级增长，在2015年，中国第一次超过美国，成为全球第一大专利生产国，且遥遥领先。

从专利申请专利数量衡量，貌似我们国家已经成为全世界最大的创新大国。但是我们国家的创新质量怎么样呢？可以看到，我们的专利质量差很多，我们的创新质量差很多。去年中兴事件也给我们敲响了警钟，核心技术还没有掌握在我们自己手中。

CVC更能激励创新

到底什么是创新？创新为什么这么难？我们来看这条曲线，纵轴是回报，横轴是探索过程。创新本身是一个无中生有，对未知路径、未知方法进行的探索过程。

假如说我们现在在这个高点，我们要不要跳出舒适区进行探索？如果我们跳出来会看到，在相当长一段时间里面，我们的收入或者我们的回报是不如我们现在的。所以它代表着创新实际失败率非常高，而且它具有高度不确定性。

所以我们总结起来，创新有三个特点：失败率非常高，周期非常长，并且具有高度不确定性。

和创新对应的是什么呢？是所谓的常规性工作，是对已知的方法和路径反复的应用。常规性工作我们可以用类似于绩效工资的方式进行激励。我们绝大多数人做的绝大多数工作都是常规性工作，包括企业管理，市场营销。

但同时，我们需要激励创新，我们在研究里列出了一系列激励创新的方法。今天的主题是CVC，我就重点给大家介绍CVC如何帮助激励创新。

从大的架构和逻辑上看，CVC是一个综合体，它把大型企业的研发中心和传统的IVC做了综合。大型企业通过自己的研发中心进行创新，传统意义上的风险投资IVC通过投资创业企业进行创新。

一方面，CVC有背后母公司雄厚的资金支持和技术支持，它能够为创业企业提供耐心的资本。创新周期长、不确定性和失败率高，所以我们不能急功近利，必须要有长期耐心的资本。如果一个项目被腾讯、被Google，或是被微软看上，它们就可以源源不断给你资金支持。

另一方面，CVC具备IVC对于市场和政策的预测，它对市场非常敏感，能接触到海量的项目。传统企业不是做投资的，做CVC时能够对市场有非常敏感的预测，同时我觉得最重要的是，它对风险和失败的高度容忍。

我们在学术研究中发现需要这样一个契约组合去激励创新：短期内对失败高度容忍，长期里对创新成功给予高额回报。这样的契约组合才能帮助我们去激励创新。CVC投资周期长，资金雄厚，背后母公司提供战略和协同，因此它能够允许这些创新企业不断去试错、探索，从而激励创新。

最后展示一个我自己的学术研究，从2010年开始做，2014年发表在国际顶级学术期刊上。这项研究对比两类创业企业拿到资金前后的创新水平，一类是CVC支持，一类是IVC支持。纵轴用专利代表创新水平，横轴是时间，从融资前的1~5年，一直到融资后的1~5年。

拿到投资之前这两类企业创新差不多，每年一两个专利。拿到第一轮投资以后，这两类企业都有显著的创新，因为有钱了，这两类企业的创新水平都有显著提高，这个并不新鲜，不是我们新的发现。

我们新的发现是，这条蓝线在红线之上，斜率更高，即增长速率会更高，这代表了CVC比IVC更能够支持企业激励创新，核心就是它对失败的容忍率更高，能够提供相应的技术支持。同时，CVC投资企业上市和并购概率很高，CVC投资的企业IPO估值倍数也比IVC投资会更高。