2021年5月26-28日，由淄博市财金控股集团有限公司主办，洪泰山海会承办，创业邦合作举办的2021中国金融与产业发展（淄博）峰会在山东齐盛国际宾馆正式闭幕。本次峰会以“产融·齐创·未来——打造科创产业金融高地”为主题，展现淄博实力和潜力，丰富全市金融业态，促进金融资源集聚，共议淄博新旧动能转换与打造区域科创产业金融高地新思路。

基于此，在5月28日的“优化金融生态体系，集聚多元金融业态”的分论坛上，昆仲资本创始合伙人 任新征、广聚合投资创始合伙人 郑云琳、国科嘉和合伙人 刘拂洋、凯联资本管理合伙人 刘慧、尚合資本董事总经理 王奇云、洪泰基金执行办副主任 王宇航6位嘉宾就S基金的中国实践之路议题展开了圆桌讨论。部分精彩观点如下：

1、洪泰基金执行办副主任 王宇航：S基金时收益率高，这是阶段性市场供需失衡导致的。对于S基金是阶段性红利，但是对于整个行业发展来说，不利于去培养真正的专业的有S基金配置逻辑的管理团队，也不利于引导真正匹配的资金进入正确的市场。对于S基金这种投资策略，是要在原有做股权投资基础上要有更高的格局、视野和经验。

2、国科嘉和合伙人 刘拂洋：在不能让资产端有错配情况下，怎么让中间资产具备私募性质，可以有批发式的周转，能够给大家具备一个阶段性的流动性，实际上是在培养整个社会的资金去用于长期资本投入的好的市场环境和市场习惯的问题，这种需求是非常刚性的。

3、广聚合投资创始合伙人 郑云琳：S基金实际上是VC或者PE整个行业的再升级，会重新定义中国或者现在母基金行业以前很多地方政府，或者说母基金吃过的亏，用英文说是DPI，未来S基金会重新定义。

4、尚合資本董事总经理 王奇云：短期来看S的系统性交易红利在中国是存在的，但是中长期就要看这个行业的参与者，如何更好的理解S这个物种的生态位，如何有效的基于自身的能力，构建不同的解决方案来推动行业有序和良性的发展下去。

5、凯联资本管理合伙人 刘慧：地方股交所核心需要解决的是配套机制的问题，能做一些机制性探索、提升买卖双方信任程度，包括使整个流程更加标准化。这样的话，会极大的加速整个流程的进展。

以下为现场对话实录，由创业邦整理（精简）：

王奇云：大家好，我是尚合資本的王奇云，首先，还是请今天参与的几位嘉宾先介绍各自的机构，从郑总开始。

郑云琳：我们是广聚合投资，现在大概布局了23家GP包括北汽投资、芒果文创、启赋资本，组合里布局了600多家企业，接近30家上市公司，比较知名的像宁德时代等企业。我们本身去落子的点跟之前在台上发言的吕总不一样，他们是百亿级别，他们更偏民资、小众化。本身关注的市场点是5亿左右规模的基金或母基金的盘子怎么做精品化运作。

刘拂洋：我们是国科嘉和基金，是中国国科院直属的，成立十年，一直专注于投资于硬科技、中科院成果转化的专业机构。目前管理规模有几百亿，投的科技项目有100多个，还是比较多的。

我们对S基金来说是一个新兵，刚刚承接了一个任务是北京要建一个科创接力基金，大概首期200亿规模，围绕北京资管市场、股权转让的份额交易试点，要围绕着试点建北京科创基金的S基金生态。这个生态，政府授命跟中国科学院合作共同建立市场生态当中的基金。因为跟科学院合作，我们负责来组建基金承担管理人，给基金赋能一些科技辨识度，然后在资产的选择、后续支持上有方向性的，更多去支持在份额转让上有科技含量和科技潜力的机构和股权项目。

目前，加入到这个团队里面来，感觉到是恰逢其时，全球的气候刚好在S点上要形成一个爆发的态势，我们也很荣幸以学习者的身份跟大家共同来交流如何把S事业做好。

刘慧：大家好，我是来自于凯联资本。凯联资本2002年成立，2014年正式运作人民币基金业务，目前我们覆盖了从直投基金到产业基金、母基金和S基金的整个领域。主要关注方向是在科技、消费和医疗健康领域，管理规模150亿。S基金是我们从2018年、2019年开始逐渐探索的投资策略，最开始是因为有一些交易型机会的驱动，我们关注到银行理财资金、房地产企业、上市公司等这些传统投资人受各种因素影响下有盘活资产的需求，推动了我们去尝试S基金的策略，未来S基金也是我们重点布局的策略之一，也希望借这个机会跟各位优秀的GP及地方政府等伙伴有非常良好的合作。

王宇航：我是洪泰基金的王宇航，洪泰基金成立于2014年，两位创始人是俞敏洪和盛希泰先生。最早成立的出发点主要是两位有一定成就的企业家，希望能够更好地去扶持年轻人创业。所以最早成立的时候是以天使投资为主，捕捉到了像狼人杀、小仙炖等百倍增长的优秀项目。在随后几年发展过程中，逐步机构化和规模化，整个投资策略和规模也有了很大变化，前面的早期基金的出资主要来自企业家朋友，后面逐步开始引入更大的机构LP，包括银行、险资和国家产业结构调整基金和国同等大型的国资背景的LP。近几年成长速度比较快，目前在管的基金管理规模已经超过200个亿，已经投过的项目数量也超过200个，整个投资方向在科技、大健康和消费，几个领域都已经有了全投资周期的覆盖。

任新征：我来自与昆仲资本，在2016年独立出来之后做了自己的市场化基金。目前在管的有三支人民币基金和两支美元基金。我们的LP是包括像中金启元、招商局这类的顶级机构LP。投资方向在硬科技和消费两个领域，其中硬科技领域，我们在出行产业链上做了一系列布局，投资了像小鹏汽车、速腾、文远知行等比较优质的企业。

王奇云：我也介绍一下尚合資本，尚合資本可能在市场里面算是一个相对新的名字，因为我们是在2019年2月份组建了自己的第一支纯S策略的基金。但在这之前尚合的几个合伙人都是股权投资及母基金行业的老兵，市场化母基金行业的老兵从原来的平台出来去做S，这两年这个事情也比较多，我们也是其中的一员。历史上我们在市场里面累计投资了160亿人民币，覆盖了国内大概50家一线GP和行业型GP，今天现场像国科嘉和也是我们之前投资的子基金。

今天的主办方也给了我几个命题作文要回答，我们先来看一下第一个问题：相比国外的S基金，中国S基金的发展需要解决哪些问题？或者说有哪些中国特色？这个问题我们先问一下昆仲的任总？因为之前昆仲和TR Capital有一笔很美好的S交易，任总这方面的经验应该会比较多。

任新征：我们在2020年的时候完成了一笔S基金的交易，交易的对手方是TR Capital，它是一个来自于欧洲的主要以S基金为标的的机构。主要的布局，是在亚洲，包括中国大陆和印度。

这个交易当时做的时候，我觉得确实还是有一定的创新性，刚才主持人也提到在去年的时候，交易得了包括PEI在内很多机构的奖项。因为我们当时的设计，是把人民币VC主基金的七个项目做了剥离，然后转让给TR CAPITAL在海外设置的主体。从效果上来讲，应该还是挺不错的。一方面七个项目的打包出售，帮助人民币VC基金的LP实现了一定的DPI。从另外一个角度上来讲，TR CAPITAL在选择了这些项目之后，在短短一年左右，账面上也实现了比较不错的回报。

回到主持人的问题，因为我觉得我们其实还是一个比较典型的子资金管理人，对于S基金尤其是中国S基金的一些特点，可能相对来讲没有其他几位嘉宾了解的那么多，我谈一点个人的看法。

我记得大概三四年之前，我就跟一个国内的S基金的合伙人有过一些沟通，他当时讲的逻辑确实是今天早晨深创投的老总讲的逻辑的精简版。他当时讲的更多的是说，比如说用三四折的价格，接近成本价的价格从原有LP手中去购买资产。但是从我们来看，这类交易确实可能对于原有资产的持有者来说是比较尴尬的。如果你是成本价销售，就意味着持有资产三五年以后获得不了任何的利润，这种捡漏的心态在前几年是比较盛行。但是从跟TR CAPITAL合作的S基金交易的经验上来看，我们觉得国外的S基金相对来讲是从一个择优的角度去做资产的选择和配置。这样可选择的资产种类，其实相对就比较多。

另外一方面，比如说我们的交易虽然在资产的价格上有一定的折让，但是折让的比例是相对比较低的，这样也能够给资产出售方创造比较好的回报。这两年国内的S基金也在整个策略上发生了很大的变化，也逐渐倾向于择优的心态。

第二个感受是国外的S基金确实经验是非常丰富的。无论从标的的选择，还是从尽调的执行，尤其印象特别深刻的是，最后交易条款的设计上面来讲，我觉得他们操作的是非常熟练的。那国内的S基金行业还处于相对早期的阶段，所以可能还是需要一定的时间和经验的积累。

王宇航：中国的S基金市场存在的问题，前面嘉宾已经讲到了很多，我觉得有一些是大家共识性的，比如缺少专业第三方中介机构，缺少有权威性的估值体系和方法等，这个就不展开说了。我个人想说的是，本质上最大的一个问题还是市场上参与主体数量太少。虽然近两年看到大型的、包括国资背景的S基金雨后春笋一样冒出来，但是用之前嘉宾提到的说法其实是雷声大雨点小，真正在市场上活跃的S基金数量相对来说没有那么多，这个导致的结果，除了市场上交易不活跃之后还有深层次的影响。

首先是刚才有嘉宾提到，关于捡漏心态的问题。这个其实在阶段性上来说，对于S基金的从业者来说是比较友好的，因为这是典型的买方市场，买方对市场上所有的优质资产都有非常强的议价能力，可以用成本价甚至低于成本价去买到别人投了几年的资产。但是我认为S基金的出发点，其实取决于上游资金端的属性。所有做金融相关工作的，大家上的第一课都是资金的风险和收益是对等的。本质上来说，S基金跟常规的参投的VC、PE基金相比风险偏好是偏低的，因为在基金生命中后期进入，有了更强的回报确定性，无论资产的增值情况还是退出的周期。所以相对来说，S基金理论上整体的收益应该是低于正常的VC、PE投资的，也就应该是给这种风险偏好低于常规的VC、PE投资的资金用来做配置的标的。但是前面吕总分享，他们做S基金时收益率不仅不低，甚至更高，我认为这是阶段性市场供需失衡导致的。对于S基金是阶段性红利，但是对于整个行业发展来说，我觉得不利于去培养真正的专业的有S基金配置逻辑的管理团队，也不利于引导真正匹配的资金进入正确的市场。因为在市场上做简单的事、赚简单的钱是人的本能，如果一直有便宜可拣的情况下，大家不会真正理性地从底层的资产价值、从退出周期角度去做判断。这个也不是说短期之内能够解决的问题，中国的股权行业整体只有20年的历史，包括在座的各位在内很多资深的投资人也都是在这20年里面刚开始成长为比较成熟的中坚力量。对于S基金这种投资策略，我认为是要在原有做股权投资基础上要有更高的格局、视野和经验。而现在行业里面真正有非常丰富的S基金操作经验的团队是非常少的，这个是需要给予整个行业一定的时间和周期再去成长。谢谢大家！

刘慧：其实我们是从2018年、2019年开始接触S基金，我觉得有两个比较深的体会。一个体会是这个市场确实是非常信息不对称的市场。最开始这个市场基本是是由卖方驱动的市场，包括银行理财基金、上市公司、房地产企业和高净值个人，供应端很散，需求也不一样，对定价的要求也不一样，比如银行理财基金通常会要求一个银行理财利息的收益，主要是因为资管新规出来后不能再出资了。在这个过程当中，我们发现信息是很散的，没有统一的出口。各个投资人诉求又是不一样的，所以给买方做交易的时候，还是造成了不小的问题。

另外一个趋势，在过程中刚才几位也讲到了，估值定价确实是比较难的事情。我们曾经拿到过很多知名基金的份额，但是打开包一看，经常包括上百个项目，这样的组合在做评估的时候是非常难的。

我们自己建立了一套数据系统，因为我们有直投团队在各个产业里深耕布局，对底层资产估值有大量数据积累。即使在这样的情况下，你能准确地去评估这100多个企业的价值，其实是非常难的一件事情。这时就会发现有很多大的标的，最后发现没有办法入手。即使是成本价给你，也很难评估这么多项目里面怎么去做。 还有一个问题，如果是上百个项目的话，通常体量是比较大的，如果只有几千万或一两亿投资额，GP配合程度是不高的。我们发现有很多需求出来，但是真正能够最后落地转化的其实是非常困难的一件事情。我们会看到现在有很多交易所出来，会对这个有改善。这个是长期会存在的事情。

去年有很多GP主导的接续或重组基金，反而能够更快、更高效的，包括更有合理性的估值出来。我自己看到未来两到三年，可能GP主导基金的重组和接续也会占据到市场比较大的方向。谢谢！

刘拂洋：因为我们进入这个行业时间不长，所以思考的肯定没有前面有几年实践的各位大咖们想的这么多，我们进入这个行业之后开始观察学习。我觉得目前国内的基金，最大的问题现在就是参与太少了。或者供给跟需求之间的绝对不匹配，也是因为这个会导致一些捡漏的心态、打折的估值、供需之间因为市场本身不太活跃，所以当然会有更大的信息不对称和互相之间买方、卖方难以寻找、难以形成交易、难以形成持续业务流的东西。

市场越小的话，其实配套机制也就不够充分。市场活跃了，交易多了，交易的频率高了，笔数多了的话，配套机制会有服务者去做起来。在这个市场少的话，肯定是不正常的。因为上午的时候，深创投吕总讲的很好，做了这么多年跟国际大牌平起平坐是因为更理解国内市场，没有沿着国外的路走。国内的话，刚好在金融行业里面资产跟负债两端是严重不对称的。国内负债是绝对强调高安全性、短久期的。你投入进去的东西，越是有价值越需要长期资本化和价值培养。导致我们的资本金投入永远不足，企业负债也高，个人的资金配置和机构资金配置里面，像短久期的债券类投资比例也很高，整个国家资产负债表都是负债率很高的状态。

这个状态是现状，你不能去改变。原来可能寄希望于是不是为解决期限不对称的问题，把负债端改造一下，结果从2018年以后资管新规出来，就不让你继续了，只能从资产端增加流动性。那就是上市，问题是咱们上市本来就困难。不困难也不行，真不困难了就没有流动性了，这就是国家的现状。

中间巨大的空档无法去实现资产端政策性的改造和市场习惯的培养，让他具备广泛流动性，在不能让资产端有错配情况下，怎么让中间资产具备私募性质，可以有批发式的周转，能够给大家具备一个阶段性的流动性，实际上是在培养整个社会的资金去用于长期资本投入的好的市场环境和市场习惯的问题。这种需求是非常刚性的。

有了大的需求的话，我觉得大家就不用担心后面的问题。需求在，有从业者出现，开始有人在里面拿到业务、挣到钱，这个事未来几年自然会成长起来的。现在第一大问题就是太少了，应该让更多人知道、投钱进来，形成交易、形成市场去做起来。

我们学习这半天时间，感觉到市场跟直投相比跟其他母基金相比是两个东西的缺乏。一个是人才，因为我们自己不是特别懂，也在到处请教。真正能够把S事情说清楚，专业化地去开始辨识资产、定价交易的人才不是很多。第二个是恐惧，评价项目的工具有很多，GP有自己的套路。母基金评价GP的标准，按照历史业绩看合伙人的资质、履历和原来的情况，这套也还可以。但是评价一个接续性的，就是像培养孩子的过程，招聘员工的同时，把别人家孩子怎么辨识出来，买过来继续培养。这一块无论是定价、估值，还是交易选择、差异化分类分级评价，这儿的工具都不太好找，供应方三方服务和相关的工具都不多，这一块感觉是有困难。还是回到刚才说的，只要市场真的活跃了。随着从业者的努力，三方服务的发达都可以解决，我大概是这么个想法和大家分享一下。

郑云琳：刚才几位都总结的很到位。我觉得人少、钱少，然后产业需要很多时间去沉淀。专业的投资人特别少，因为我印象中三年前我们应该在厦门还有一个S基金的内部闭门会议，当时吕总也在。他说那个时候刚组建深创投的投资部，转了一圈就发现一个问题，做这行的人都很贵。再之后，我们直观的感受是有捡漏的机会，对于这个行业绝对是非常好的机会，抓住捡漏型的最后一波窗口期。甚至从我个人角度来看，希望这个窗口期尽量长，多让我拣点，时间你慢慢走。

任何一个行业在发展的初期如果有红利，才会吸引更多的资本进入。如果没有红利，大家为什么做这个行业？回过头来很现实的话，S基金实际上是VC或者PE整个行业的再升级，会重新定义中国或者现在母基金行业以前很多地方政府，或者说母基金吃过的亏，用英文说是DPI，未来S基金会重新定义。

包括我们思考这个行业，我们跟很多地方的领导或者政府管理母基金的团队去接触的时候，每个地方政府面临的最核心问题就是钱投出去回不来了，可能用六七年时间看不到回头钱。S基金能不能解决这个问题，我们也满怀期待，希望未来S基金能够成为地方政府一些常规化的配置，我认为这是有机会的。

王奇云：这个问题上我也说一下尚合的理解。相比境外市场，中国股权市场的特色是非常典型的，就是国资出资占比很大，而在境外市场，国资的占比就非常少。但是在国内，从整个股权市场的资金供应端来看，这个占比能达到七成以上。

刚才郑总包括前面几位嘉宾提到的S有一个标签是捡漏，这个是市场里很多人对S的固有认识之一，但是我更倾向于把它理解成是国内股权市场发展到现在这个阶段所带来的结构性投资红利；而从中长期的S基金发展来看，从尚合的角度，我们更倾向于将S基金看成是Solution fund（解决方案基金）。因为整个S市场里面，首先有多个参与主体：GP、LP和S， S在里面是生态友好型物种。既帮GP解决了过往基金退出需要给老LP分现金的部分，同时对于新的S基金投资人又非常友好，因为参与的时候不是盲池，里面有底层资产。参与进去很快迎来项目IPO，以及进入的时候就有账面的浮赢。

站在资金属性的不同上，国资和市场化无论是买方或卖方参与者，S也面临着要针对不同的资金类型沟通出不同的解决方案的问题。站在底层资产成熟度的不同上看，对早期、中期、中后期以及进入到清算期的不同成熟度的底层资产，提供的也是不同的S解决方案。比如像刚才提到的昆仲和TR CAPITAL的合作，这种GP的重组基金，就是资产进入到中后期、清算期阶段的S解决方案。

短期来看S的系统性交易红利在中国是存在的，但是中长期就要看这个行业的参与者，如何更好的理解S这个物种的生态位，如何有效的基于自身的能力，构建不同的解决方案来推动行业有序和良性的发展下去。

尚合在过去几年的实践中也为市场化资金通过S参与股权投资提供了很好的解决方案，未来也希望在这方面多和大家合作。

接下来是我们的第二个问题：现在各个地方都在设立自己的股交中心，主要业务也是在推动S市场的发展。在这其中，对于地方区域的股交市场在探索业务的开展过程中，各位有没有什么建议？或者说认为有哪些问题是需要当即比较迫切去解决的？

郑云琳：地方股交已经有人探索了，北交所在2013年、2014年实验过，但是当时市场存量太小，另外一方面是人又不够，估计这事也没有搞成，后来不了了之。我觉得最终还是原来的逻辑，其实是人，入局的人还是太少的。

刘拂洋：当年要是搞太早的话，他时候时机也不对，因为当年没有一定要卖的需求。资产是一定会超出你预期的实现才会实现回报，这是一个规律。那时候以为资产会按照预期3+2、5+2按照现金回来，还是超额回来。现在真正地方要搞的话，目前来看供给不是问题了，需求这一块可能还是个问题，有没有人来买。卖的人意向很坚决、很多了，对于有没有人来买，给地方两个建议，一个是国资如果购买的话，他们的建成程序是双线的。如果能够从地方上合并一下双线，在一个交易场所当中完成之后不用做国有资产转移的登记认证和评估程序，可能是比较大的制度红利。

第二个是探讨经济好的地方，如果有实力的话，对于地方交易的市场有一些引导性做市基金的培养。有人先买了，哪怕有一定利润的话再卖出去，只要把这个活跃起来。大家在这儿看到能够有流动性的变现能力之后，就会有更多的人来。有更多的人来，也就会有自然供需双方的聚集，这可能是给地方交易场所的两个不成熟的建议。

刘慧：从我们角度来看，就是地方股交所核心解决配套机制的问题，今天货架摆上了，相当于开了精品超市，卖方可以把货放在架子上，但是怎么把真正的会员体系建立起来，把会员服务建立起来，包括买方和卖方的会员，包括在体制机制上的设置上，怎样做成流程化来降低风险。其实S基金很多时候不是GP主导，在实际交割中还是有不同的时间节点和风控要求。股交所能不能在这一块做一些机制性探索、提升买卖双方信任程度，包括使整个流程更加标准化。这样的话，会极大的加速整个流程的进展。

另外在整个配套的生态当中，还应该有一些其他的比如三方评估机制，能不能统一地给大家做一些安排。尤其是针对刘总提到的国资，如果股交所能在一定程度上对国资转让的流程做一些突破，这个可以加速整个市场的活跃程度。

另外我们跟大家分享一下最近跟长三角地方政府沟通比较多，我昨天也听到咱们淄博也建立了第一支S基金。我跟他们沟通的过程当中，他们反复提到了，因为在过去政府的生态建设中，就是我有引导基金，我有产业配套，我有很多税收支持政策。在去年开始，长三角地方政府探讨有点像做市基金，我也组织一个S基金，干什么呢——去扶持区域内基金加速流动性通道。他们做的比较灵活，不光是支持辖区内注册的基金，还可以支持管理人是在辖区，或者被投企业是在辖区，这会把S基金范围扩的比较大。这样对当地政府也有多重好处，一方面加速了流动性，可以吸引更多基金落地在当地，同时会吸引企业更多的去落户，这个是我觉得在长三角已经在做的尝试。其实跟地方的股权交易所结合在一起会是比较好的生态。

王宇航：关于交易所方面，我个人有两点想法。第一个是全国所有这方面的交易所都处在起步的阶段，在这个阶段如果我们把它作为一个商业模式来看的话，无论是B2B还是B2C交易平台，既然是交易平台，上面首先有供应，才能有买方。对于早期交易所来说，首先解决的是资产供应问题，能不能让买方在交易所找到优质资产。交易所在做宣传时往往会提到跟市场上数十家甚至数百家机构有合作，问题是这里面有多少是真正活跃的？不活跃的原因是什么？从买方的角度，觉得其实跟早期新三板市场类似，这上面有没有优质资产值得去买？如果有优质资产，同时又有合格的买方参与，这样才会形成交易和良性循环。

但是目前情况下，因为在交易所没有接触到比外面市场上质量更好的资产，这样买方是没有动力在市场上做交易的。反过来对于卖方来说，就是信息非常不透明。其实这个无论是二手份额还是常规的VC、PE市场，这也算一个行业特性，信息不透明指的是往往不知道哪些人是真正的买方和卖方。信息不对称跟信息不透明有一些微妙区别，信息不对称指的是大家在对于行业的发展方向上，对于企业的真实信息掌握上，是不是有差异化，你从中可以赚到信息不对称的价值。但是信息不透明其实是另外一个事情，比如说某基金说我要投消费赛道，跟头部项目都聊了一遍，但是这个基金是不是真正有投资能力？实际上很多的机构，目前都处在这样的状态。大家其实对于你真实的投资方向、投资意愿和投资能力没有真正的了解。这样的情况下，卖方将自己的资产信息披露出来，不仅没有产生交易，反而造成了信息无谓泄露，久而久之卖方就会变得很警惕，不愿意参与交易所的交易。

从交易市场的角度来说，我觉得作为市场的监管者，是不是能够对参与的买方机构做一些限制和鼓励，这两个方面并行，就是让市场上真正有能力、有意愿参与者参与进来，才能在市场上形成供需双方的良性循环。找到优质的资产并且匹配真正有效的潜在买方，如果不能实现这两点，交易所就很难实现自己的价值。谢谢！

任新征：我感觉这一块确实还是其他几位专家讲的会比较到点上。但是从我们一个子基金GP的角度上来讲，如果通过股交所来做这类的事情，还是会担心流程和效率的问题。因为从我们之前的操作上来讲，S基金里面涉及的都是现有的资产。现有的资产其实在相对短的周期里面，其实是可能出现股权价值的变化。你的估值不能够以一个固有时间的计算为准，可能是需要随着市场变化然后相应地去做调整的。

因此如果是交易流程相对比较冗长，效率相对受到限制的话，那我们可能不一定会选择通过这样的方式去做转让。这也是刚才王总提到的，卖方到底有多少是活跃的卖方，他会愿意把他的资产放到股交所这样的平台上来做S的交易，这是现在需要解决的一个问题。

王奇云：感谢几位嘉宾！大家都提到了对于地方股交中心发展面临的问题，有提到动机的，有提到效率的。拿我们自身举例谈谈对于这两个问题的理解，因为我们是纯市场化且以S为独立策略的资管机构，我们过往交易一个S的份额，从接触到完成签约打款，可能快的话是一周时间，或者说有的可能两周，最多不会超过三周。这个速度本质上就反应了，好的S资产在整个市场里是极度稀缺的。所以效率这个问题对于交易好S资产是非常重要的话题，对于一家好的S资产管理机构，你如何具备非常好的信息效率、面对底层资产和GP时的认知效率以及极高的决策效率，这三个效率对于S市场的任何在位参与者都是要面临的很重要挑战。

而站在地方股交中心角度来看，我们去年也和北京股交中心有过探讨。我觉得从现阶段，初期开展这块业务上来看，可能不排除地方股交还是要更多依靠国家队的卖家加国家队的买家来完成前期的一些样板式的交易的。同时我们也感受到地方股交中心也有自己的担忧，因为如果交易市场过度开放的话可能会引入大量过度关注套利机会的参与者。因为目前我们看到整个市场从S买方的群体数量来讲，还是以个人、市场化的机构类型更多。未来，地方股交把S这个事变成一个良性开展的有效业务，对参与者的准入如何做到灵活、开放，又能有效的保护市场和买卖双方参与者的利益是非常关键的一点，我们也期待地方股交中心在S业务的推动上能快速形成一个有效的正循环。也欢迎各个地方股交中心的朋友和我们交流。

下面是第三个问题，昨天淄博落地了100亿的母基金以及S基金。对淄博打造科创产业金融高地，各位有没有一些建议可以给到淄博？无论是母基金产业的协同，还是S基金业务的开展？

郑云琳：其实我觉得S基金作为一个新生事物，现在新进场的人看这个市场，我觉得千人千面。深创投看到的S基金是一个状态，因为用100亿的规模，甚至2000亿、4000亿的规模去看这个市场。像我们这些做传统母基金的，再去看这个市场又是另外一个状态。因为我本身是山东人，看到淄博能做第一支地级市的S基金还是蛮振奋的，山东人敢为天下先，又有中庸的体制，理论上会做的很好。我认为未来三年或五年以后，有机会再到淄博拜访负责这些基金当时的管理人，也想听听他们对S基金的看法。

回过头来，对这个行业真实的想法或者做S基金的建议，就是包容、开放、共赢的心态去做。我们自己去定位自己的时候说过一句话，希望自己跟GP做长久的合作伙伴，我也希望淄博去做S的时候也能用同样的心态去面对这个市场，面对股权未来可能的黄金十年。

刘拂洋：刚才主持人是两个层面的问题，一个是有这样的大举措搞的母基金、S基金，对于当地如何建好S基金的生态体系，或者说第二个问题是怎么能够延伸促动地方经济的发展。我觉得这两个事，是综合提“一个贯穿”的建议。因为淄博作为一个比较发达的、中等以上的城市，其实实力不弱，但是名气没有那么大，存量的东西其实专业化的话会很成体系。如果说综合化的话，无论从产业还是投资生态，一旦做成综合化的就不太容易成体系了，不太可能具备像上海、北京、深圳的容纳体量。

如果真正能够从产业上，和从投资体系上都是沿着细分产业的某两三个产业链做全了。无论是S出去买的东西，还是政府投的东西，还是引进的东西，能够在两三个细分产业链里面真正做全、做深，做到细分的全国、世界领先，这是比较适合这个城市的体量和发展前景的。

尤其做S的话，一定要从中等城市来做，千万别局限于自身一定是在我这儿注册的，一定在我这儿投资GP才属于交易范围，这就捆住了。只要符合产业链发展方向的投资标的、投资组合，我都允许出去买一些，可能会更有长远的发展后劲。

刘慧：在上一个主题分享时我也谈到一些看法，对于淄博来讲，设立S基金确实是敢为天下先的举措。从我的角度来看，S基金是整个金融生态里面非常重要的一环，所以对于S基金在地方的发展策略，其实是跟整个淄博整体的金融和产业发展定位、策略是分不开的。目前我们跟各个地方的基金小镇有紧密沟通，其实大家有很明显的趋势，每个地区还是要把各自的区域特点、差异化的特点打造出来，不仅仅局限于最传统的税收的返还。这里面其实我们要把S基金跟母基金，还有产业的发展方向要综合起来考虑，包括在里面是不是会有一些在这个领域的前沿研究机构、投资机构，包括把它跟我们对于实体经济产业的扶持能够连接起来，这样才能更好地去促进有一个更好的对当地政策的推动。

同时我们也看到，最近我们跟大的资产管理公司，还有包括险资、银行理财的沟通中大家对于S基金投资的认可度越来越高了。我觉得今年有一个非常大的动向，就是大的基金、资金开始关注这一块。对于淄博来讲，也要想一想是不是能够调动比较大的资金的买方汇聚到这个地方，能够为我们做一些杠杆效应。说

王宇航：首先我觉得淄博制定的用资本去打造产业高地的方向是非常正确和高瞻远瞩的，在这个角度我有两个小建议。一个是在政策和机制制定的心态上，我觉得是需要给一些更多的宽容度和耐心。本身资本领域就是一个比较长周期的行业。在我们已经有了一个很好的方向，包括有母基金以及S基金的基础的情况下，其实第一步要做的就是尽可能吸引更多的参与者进来。我认为其实脱离了数量去谈质量，一定是空中楼阁。只有在一定基数情况下，才有可能优中选优找到更好的选手，真正为当地做创新的贡献。在这个过程中，难保会出现一些阶段性的因为争夺红利，导致一些泥沙俱下的情况，即使在这样的情况下，只要大方向是正确的，还是要坚定方向，给市场一定的耐心和时间去自我净化。

第二个角度，就是在母基金的返投考核层面。现在很多的同行业朋友们都在拿政府引导资金，因为这个资金量是最足的，但是政府要求的返投考核口径基本上单一，要求有一点几倍甚至两倍的返投。实际上并不是所有的地方都有足够好的产业基础去完成返投，在这种情况下，对于GP来说就变成了拿着戴着枷锁的钱，这个钱好拿，但是不好花。到底怎么更好地达到政府的返投或者招商引资的诉求？其实我觉得是不是能够在这方面做一些小规模探索，比如把引入企业以及返投企业的质量考察权重提升一些，而不是单纯关注返投资金的规模。基金在某个返投企业上投了一个亿，这个企业五年里增长了10倍，是不是要好于返投了5个亿，但是这个企业没有增长？我也理解从政府决策者角度来说有一定难度，因为规模是容易考核的，但是你说企业的质量好不好，可能要到三五年甚至更长的周期之后，考察的维度又很复杂。

但这个其实对于实现资金引导属性来说是值得探索的方向，如果GP单纯为了返投而去完成返投，更有可能造成资金使用效率低下，甚至造成资产流失。

任新征：我希望淄博在成立了母基金和S基金的同时，能够在招商引资的政策上，能够更加创新，其实地方政府做政府引导基金主要的目的还是希望能够吸引优质的企业落户当地，尤其是针对自身有相对优势的产业链上面的企业，我觉得确实还是需要能够给予更开放的心态和更优惠更差异化的政策。

王奇云：近一段时间我们能够看到各个地方政府，基本上以每周一个100亿的基金落地。能感觉到今年的募资量又回到了高峰，今年整体可能会有1.5到1.8万亿的新资金涌入，这对于整个股权市场是绝对的好事情。

而产业母基金和S基金在淄博相当于是一下落地了两个引擎，对带动区域经济发展相信是极为有利的。如果淄博未来能够引入更多的多基因以及多能力的管理人到当地来做这个事，可能会更有效地释放这两个引擎的最大动能，以及通过外部的专业管理人把一些外部资源和淄博本地的资源进行有效结合。

最后，谢谢各位嘉宾的发言，谢谢主办方，我们这个圆桌的话题到此结束，谢谢各位！