在小米生态链下高速成长的素士，于近日更新了招股书。

素士是继石头科技、九号公司、华米科技、云从科技后，“米链”生态下又一走向上市的企业。按照常规套路，如果素士上市成功，就将获得了与小米“断绝”关系的资本，或许可以走向独立自主。

然而，命运所有的馈赠，都已在暗中标好了价格。一旦小米突击撤股，素士真的能忍受“割肉之痛”，单飞成功吗？

一、小米四重身份“倾轧”下，素士的不可承受之痛

对于大部分“米链”生态下的企业来说，小米通常有四重身份，分别为股东、供应商、客户与竞争对手。

这四重身份，是小米为了提高“米链”掌控力所做的四重保险，但对于想要逃离“米链”的企业来说，却是四重障碍，素士也不例外。小米的每一重身份，都可能会对素士之后的发展造成不利影响。

1.挟“股权”以令素士，股东小米不是“死忠粉”。

小米曾多次公开表示，米链并不会限制企业的自由，也不担心企业逃离米链，小米与加入米链企业之间是合则两利的关系。但现实却是，“合”虽然能两利，但一旦米链企业开始“去小米化”，小米则会在其未脱离掌控之前，与之撇清关系，米链企业则将遭受股价暴跌的长痛，比如石头科技。

在石头科技上市后，小米不仅通过‘顺为’减持了石头科技的股份套现，还降低了与石头科技的关联交易频次与金额。之后，石头科技的股价暴跌近70%，市值蒸发数百亿元。

减持、去关联，类似的事情还发生在九号公司、华米科技和云米科技身上。或许对于小米来说，米链企业去上市，已经预示着该企业要去小米化，及时清仓走人才能利益最大化。

但小米的“自我保护机制”用的次数越多，资本市场对米链旗下企业的投资热情可能就会越冷淡。毕竟狼已经出现了四次，第五次还会远吗？据天眼查APP显示，‘顺为’也是素士的大股东，持有素士10.90%的股份，除此之外，小米还通过天津金米持有素士8.57%的股权。

除了与小米的关系成隐忧外，素士还与全体股东签署了对赌协议，若素士不能在规定时间内完成上市，其创始人则需要支付部分此前的被投金额和10%-15%的利息。这一情况，或也将受到监管的询问。

故此，素士上市承担的压力或许会比石头科技更大，且这一风险甚至会影响到素士的IPO进程。

2.产销两端受制于小米，关联交易合理性存疑。

对于正处于IPO的企业来说，向监管说明关联交易的合理性尤为重要，尤其是供应商和客户重合的企业会被监管格外重视，质疑其交易的实质以及价格的公允性。很遗憾，素士就存在这样的问题。

小米既是素士的供应商，也是素士的第一大客户。据招股书显示，素士对五大供应商的采购金额达到了七成以上。其中小米在2019年是素士的五大供应商之一，自2020年开始，小米供应商的角色才在素士供应商权重里慢慢降低。

但在报告期内，素士第一大客户的身份小米一直都在“坚守”。三年来素士来自小米的收入分别为6.3亿元、8.3亿元和10.4亿元，占比分别为61.31%、60.60%和55.81%。

金额扩大但占比降低，原因在于素士自2018年开始，格外重视自有品牌的建设，且已初具成效。2021年上半年，素士自有品牌的销售占比已经达到了43.83%，与小米渠道的营收差距逐渐缩小。然而正因为素士自有品牌的崛起，才让素士与小米之间的交易显得尤为突兀。

据招股书显示，2021年素士自有品牌销售模式的毛利率为55.56%，但小米模式的毛利率仅为21.59%，差距较为明显。

故此，素士与小米之间的关联交易或也将遭到监管的问询。

不过根据石头科技等其他米链企业的上市经历来看，素士因与小米有关联交易被卡IPO的可能性不大，反而是素士与小米互为竞争对手的关系，或被监管格外重视。

3.自主性不足，产品竞争力有限。

由于小米在生态链上的强势地位，素士的自主性并不高，在代工厂和共有专利上，小米都占据主导地位。

首先在专利上，小米与素士拥有9项共有专利，按照两者的协议，小米拥有单独自行使用共有专利生产相关产品的权利。这也意味着，一旦小米与素士的关系弱化，将存在小米以素士专利孵化其竞争对手的可能。据悉，不仅小米自身在售卖电动牙刷，在小米生态链中，须眉科技、青禾小贝、乐秀电子也具有生产和销售个护小家电的能力。

与石头科技的“高科技”产品不同，素士的主要产品是电动牙刷，这一品类的入行门槛较低、产品差异化程度有限、市场竞争更加激烈。如果素士与小米分道扬镳，素士市场竞争力下滑的幅度或远高于石头科技。

除此之外，素士的多项专利也因为卷入了知识产权的诉讼，被其他企业提出了无效宣告申请。而且当下素士还因疑似侵权被皇家飞利浦起诉，涉诉金额达1050万元，目前该诉讼仍未有定论。

故此，监管有理由质疑：素士在离开米链的“供养”与“背书”后，是否具有可持续盈利的能力。更何况，哪怕素士没有离开小米，其可持续盈利能力也存在一定的隐患。

二、重营销的通病难改，市场竞争力不足？

素士自有品牌营收占比能够迅速上涨，大幅度降低对小米的依赖程度，离不开其重营销策略的短期成功。但素士的重营销也有两大弊端，且两大弊端造成的影响甚至存在不断扩大的风险。

首先，电动牙刷赛道或已走向存量市场，流量桎梏下，消费者的留存率或将下降。

重营销的好处在于能够逐渐扩大品牌的知名度，但这一打法更适合于增量市场以及产品推新阶段。但从当下来看，素士的重营销颇有做无用功的嫌疑。

据招股书显示，2019-2021年期间，素士的销售费用占营业收入的比例分别为13.15%、19.04%和23.54%，呈现出逐年上升的态势。

但根据奥维云网数据显示，电动牙刷自2020年高速增长后，规模一直在下降。2021年1-8月电动牙刷零售额为40.7亿元，同比下降8.2%，2022年第一季度电动牙刷零售额同比下降24.8%。

电动牙刷规模下降，可能是因为市场已经迈入存量市场，或是因为消费者受疫情影响，消费者的购买力有所下降。无论是哪种情况，对于当下重营销的素士来说都不是好事：这意味着电动牙刷赛道已经面临流量桎梏，同等营销下带来的客流量是逐渐下滑的。

在当前阶段，更应该靠产品提高消费者的留存率，而非重营销。但报告期间，素士研发费用占营业收入的比例分别为4.88%、3.35%和3.55%，处于相对较低的水平。产品卖点和产品创新的推新率相对不够，将会造成素士吸引消费者的能力有所欠缺。

其次，高端市场布局不足，企业未来缺乏形象力。

素士并非不愿意加大研发，但或许是因为高企的营销费用导致素士囊中羞涩，素士在研发上并没有“大手大脚”。据招股书显示，素士此次募资就打算将1.54亿元用于研发中心建设项目。

研发不足间接导致素士在各级市场上的竞争力都稍有不足：在高端市场上，因产品卖点不突出等缺点，素士难与飞利浦、欧乐B展开竞争；在中端市场上，除了与小米竞争外，还要与usmile、舒客等企业抗衡，据奥维云网线上监测数据显示，2021年1-11月品牌份额排名中，素士仅排在第九位。

由此可见，素士在电动牙刷市场上也并非处于领先地位，此刻上市或并不是最好的时机。但在对赌协议的压迫下，素士箭在弦上不得不发，其未来究竟何去何从，我们且看且行。

参考文章：

翟碧月：《与小米深度绑定、产品质量问题频出，素士科技IPO背后是资本的赌局》

伯虎财经：《从网红到冲击IPO，素士身陷“米链”围城》

一地鸡毛666：《素士科技冲击IPO！产销两端高度受制于小米，这次还会割韭菜吗？》