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从1到0:上市公司“天雷滚滚” ,几十家PE陪亏

投中网 2019-05-24 14:47

跑路 (1).jpg

编者按:本文转自投中网,作者陶辉东,创业邦经授权转载。

2019年初,投中网发过一组一线创投机构掌门人的新年预测,其中被多次提及的一条是,2019年是“充满不确定性的一年”、“空前复杂的一年”。随着时间推进,这一预测似乎越来越应验了。

5月17日,成立仅一年半的瑞幸咖啡在纳斯达克上市,刷新了中概股上市速度纪录,又引发了一轮“to VC”、“to IPO”的大讨论。自从互联网泡沫破灭后,这些词汇原本已经不常出现。就在瑞幸上市一周前,上一轮泡沫中最大的“雷”——乐视网,在苟延残喘两年之后被正式中止上市。

“从0到1”与“从1到0”正在资本市场同期上演。

乐视网不是孤例。2019年的中国资本市场,出现了“牛市”与“爆雷”齐飞的怪象。一方面是工业大麻、人造肉一波波概念引爆涨停潮;另一方面是许多上市公司,包括一些原本看似优质的行业龙头,遭遇闪崩、戴上ST帽子,甚至是退市。而它们在风光时刻,利用其市场上的地位,吸引了一大批PE、VC入局。

因此对VC、PE来说,一方面境内外的IPO潮方兴未艾,2019年是一个毋庸置疑的“丰收年”;另一方面这也是一个“清算年”,或者换个好听点的说法,叫做“市场出清年”。

躺枪斯坦福大学贿赂门 几十家PE陪亏

什么叫蝴蝶效应?太平洋对岸的一起贿赂案,让一家上市公司陷入公关危机,股票一字跌停。

自5月初,创始人家族成员卷入斯坦福大学留学风波之后,A股上的中成药龙头步长制药遭到了舆论、监管的连番拷问。被质疑的点最初是与上市公司无关的家族内部事务,而后蔓延至对其中药注射剂产品安全性、有效性的怀疑,并再一次翻出了天价学术推广费的陈年旧事。

在负面消息打击下,步长制药的股价跌至25元的低位。这一价格有多低呢,8年前步长制药Pre-IPO轮融资时,成本价就已经达到33元每股左右。

要知道,步长制药当年是一家被资本哄抢的明星企业。2010年11月和次年1月,步长制药以221亿元的估值,引进了28家投资方,总投资额约25亿元。这批股东阵容极度庞杂,其中有海内外的一线投资机构,也有很多董事长赵涛的商学院同学,包括摩根士丹利、香港的投资公司鸿宝国际、立白集团的陈氏家族,以及纪源资本、殷库资本、德同资本、建银国际等PE,此外还有大量不那么知名的小规模投资者。

2011年8月,步长制药又一次融资,并且在同一轮融资中出现了价格不一致的奇景,这种现象通常意味着融资方极为强势,而投资方为了拿到份额已经完全妥协。该轮融资中步长制药的估值从210亿元到272亿元不等,新加入的投资方有明石创新、太平洋大中华等。

资本的追逐是可以理解的,步长制药收入稳健、现金流充沛,并且当时还在高速增长,是不可多得的“白马企业”。在2016年的一次公开论坛上,一家PE机构的合伙人把步长制药作为他们的明星项目提起,表示投资这样的公司一点担心都不需要有。

但事实证明,投资“白马企业”也有可能出现大亏。2016年,步长制药上市之后,股价表现一直不佳,在浮亏的情况下,多数投资者没有选择割肉。到2018年底,年报显示前十大股东中的投资机构均未减持。这次舆论危机爆发后,步长制药股价又跌去两成,这些已经被套了8年的投资机构何时才能解套?

三年连续财务造假 天堂硅谷连续踩雷

另一家医药大白马康美药业陷得更深,5月21日戴上ST帽子之后已经连续两个跌停。自从被爆出300亿元现金不翼而飞之后,康美药业股价已经腰斩。

康美药业的前十大股东中同样有PE的身影,天堂硅谷(硅谷天堂子公司)在2016年向康美药业投资了8亿元,如今这些股票的市值仅剩3亿元,亏掉整整5个亿。作为横跨一二级市场的老牌投资机构,硅谷天堂一向以善于与上市公司合作著称,被认为是“上市公司+PE”模式的开创者,也被称作是最擅长市值管理的投资机构。

而在这个A股天雷滚滚的季节,硅谷天堂连续中雷损失惨重。此前披露的2018年年报显示,硅谷天堂出现了近3亿元的历史性大亏损,其中康美药业一个项目就计提了2.2亿元的减值,另一个项目中弘股份计提了1.9亿元的减值。随着危机进一步发展,2019年的财报中减值金额很可能会更大。

5月17日,证监会通报对康美药业调查的进展表示,现已初步查明,康美药业披露的2016年至2018年财务报告存在重大虚假,一是使用虚假银行单据虚增存款,二是通过伪造业务凭证进行收入造假,三是部分资金转入关联方账户买卖本公司股票。

谁能想到,曾经市值千亿的大白马居然连续三年财报重大造假。5月18日,康美药业再次自曝,88亿元的资金被关联方挪用买卖自家股票。而在2016年,康美药业定增融资81亿元用于“全面推进互联网+大健康战略”。

52亿亏光 暴风集团不认回购协议

5月初,暴风集团被曾经的合作伙伴光大资本告上了法庭,索赔近7亿元。

在4月底发布的年报中,会计师对暴风集团2018 年度财务报告出具保留意见的审计报告,认为公司的持续经营能力存在重大不确定性,“存在净资产为负的风险”。不久前,乐视网正是为此而被中止上市的。如果法院判光大资本胜诉,暴风集团又将增加7亿元的债务,退市风险不容忽视。

暴风集团脖子上的绳子正在越绞越紧,在过往辉煌时代轻易募集的资金,此刻都在索命。而曾经的合作伙伴们,就像逃离一艘沉船一般,试图尽快抽身、止损。

2016 年,暴风集团正在打造其“全球DT大娱乐下策略的联邦生态”,体育是重要一环。2016年3月,暴风集团联合光大资本设立了一只总规模达52亿元的产业并购基金——上海浸鑫投资咨询合伙企业(有限合伙)(简称“浸鑫基金”)。

浸鑫基金吸引了各路资本的参与,其中最大的LP为招商基金旗下的招商财富,出资28亿元。另外,爱建信托、钜派、东方资产、浪淘沙投资等大量财富管理公司、PE机构参与其中。暴风集团也作为LP出资2亿元。当时并未披露更多详细信息,但如今的诉讼已经揭示,这只基金采取了结构化安排。光大和暴风等为劣后级投资人 , 一旦基金的本金无法收回,就必须承担差额补足义务。

浸鑫基金在成立后很快完成了对欧洲体育版权经纪公司MP&Silva的收购。而在两年后,MP&Silva宣告破产,52亿元的投资打了水漂。于是一场扯皮不可避免。

按最初签订的意向性协议,浸鑫基金收购MP&Silva后,原则上应于18个月内暴风集团应进行下一步的并购,否则暴风集团应对造成的损失承担赔偿责任。此后暴风集团没有能够并购MP&Silva,也没有回购,光大资本正是据此上诉。

而暴风集团在5月17日对监管函的回复中给出了另一种理由,认为意向性协议中并未约定交易价格、支付方式等交易合同必备条款,亦未约定具体收购的交易标的和交易方式,无实质可履行的权利义务。而在此后签订的《合作框架协议》中则并无保底的承诺。因此,暴风集团只对其2亿元的出资全额计提了减值。

这一场官司胜负难料,浸鑫基金的劣后级投资人到底承担了多大风险,目前仍不能确知。3月19日,光大资本的母公司光大证券发布公告,因为对优先级投资人的损失有补足义务,对浸鑫基金计提预计负债 14 亿元,计提资产减值准备 1.2亿元。浸鑫基金两名优先级合伙人出资本息合计约 35 亿元,最终需要光大资本、暴风集团补足多少仍不能确定。

在2016年成立浸鑫基金之时,光大证券、暴风集团都信誓旦旦的表示该投资对公司的经营状况没有重大影响,一不留神就亏掉十多亿。在这类上市公司+PE模式的产业并购基金中往往存在保底、回购条款,而它们并不一定会在公告中披露。一旦爆雷,则会给上市公司、GP带来债务的无底洞。可以预见浸鑫基金不会是孤例。

暴风集团创始人冯鑫自称融资能力是短板,拖累了公司发展。但实际上,暴风系挟裹的PE、VC至少有数十家。暴风集团的危机仍在演化当中,已经波及了PE、VC行业的半壁江山。

据投中网不完全统计,暴风集团在上市后发起了至少六只产业基金,总规模在20亿元以上,其中多只基金公开披露了兜底条款。

除了上市公司直接出资的基金之外,暴风系关联公司还有独立运作的基金。例如2016年3月,暴风魔镜还与松禾资本合作成立了一只VR产业投资基金。而在暴风集团不久前已经确认,暴风魔镜已资不抵债,相关投资已经全额计提减值准备。

暴风魔镜本身也融资无数。2018年暴风魔镜的B轮投资方中信资本已经通过法律途径,要求冯鑫回购了股份,其他投资方的损失不得而知。

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