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恒业资本江一:未来ToB,基本面比情绪面更重要

ToB行业头条 2020-04-26 11:53

编者按:本文来自微信公众号ToB行业头条(ID: wwwqifu),创业邦经授权转载。

2020年,疫情肆虐,全球产业链供应链动荡不安,很多行业都受到较大冲击。特别是亟需融资的中小型创业公司,迎来了生死考验。

2020,似乎从一开始便陷入深渊。不仅中小企业前行困难,很多投资机构也在困境之下,难以决定将资金投向哪里。

如果可以重启,数以万计的人会选择按下重启键。可我们知道,一切无法回头,渡过难关的唯一方式,就是直面困难、勇敢向前。

就像恒业资本董事总经理、慧辰资讯(HCR)董事江一说的那样:“疫情影响的是情绪面,但我们更关注的则是基本面。

我们要分析情绪面起了多大作用,会影响多长时间。但从长期来看,宽松的货币、财政政策,会对二级市场以及企业服务类公司产生衍生机会。

这些衍生机会将是长期缓释的机会,现在布局还来得及。重要的是有没有Corporate level strategy的概念,如何在变量中积累你的概率优势。”

01 2020年,靠熬是过不去的

【ToB行业头条】当前经济环境,是否会让投资人的项目投资选择更谨慎?

【江一】谨慎的原因无非是:基本面是“去杠杆”,自由现金流锐减;情绪面“避险”。而解答这个问题,可以先看一些数据。

2019年,VC/PE机构裁员65%,机构投资下降47%,机构募资下降90%,投出的10%。

进入下一轮融资的比例:天使 - A :95.5%;A - B:23.91% ;B - C:25.73% ,但马太效应也显著,拿A轮易,获B轮难,C轮死的概率越来越大。

近3个月,融资事件数量同比下滑44%,融资金额同比下滑53%。2020年二季度,创业融资事件和融资金额均降至过去三年最低点。

GP募资断崖式下跌,单笔基金规模下滑,PE机构二八效应凸显、产业化转型趋势明显。LP募资难,主要渠道受限,可融资规模不断收缩。

头部效应加剧、长尾小GP出局或转型、美元定价权增强,美元项目估值调整滞后RMB、Down Rounds(估值下调)、伪独角兽泡沫破灭(二级市场无法接盘、破发)等现象。

所以,2020年,靠熬是过不去的。

因为本来国内市场和项目就有一些泡沫,而反观人类史,很多事情都是在泡沫生长和碎裂中前行的。所以底线是:只要碎过的沫比原来的泡大就行了。

疫情之下,资金来源穿透后,主要是二级市场、头部GP和产业资本,要考虑的因素可能更多。

比如上市公司和产业资本的买进的标准是什么?商誉如何?净利的容错率是什么范围?续约金额增长率是怎样的?主要营收来源客户受经济下行影响如何?行业是否对经济下行敏感度高?等等,诸如此类。

ToB行业头条】是否会因为疫情,改变2020年的投资策略?

【江一不会,KEY POINT是,需要关注的是,长期趋势与公司发展的逻辑是否一致。

面对大势和变量,求存价值排序排第一。第二的话,我们更应着眼那些,唯备东风,万事皆无的事。

怎么说呢,这个不是让你去送死的意思。举个大家能理解的例子,钓鱼。钓鱼的第一条规则,在有鱼的地方钓鱼;第二条规则是,记住第一条规则。

目前的噪音太多,需要更清晰的识别信号和噪音,才能把握机会,脱颖而出。凡是看机会,当下情绪面影响的机会很清晰,就两条。

对创业者:经济危机的反周期、众人都捂紧口袋的时刻,寻求商业合作的成本相对更低。对投资机构:资产有定价偏差。

【ToB行业头条】这种投资策略下是否会延长决策周期?

【江一这个得分人。估计大部分会延长,因为部分投资人看不明白,水的不行。

【ToB行业头条】投资人如何进行风险控制,评估投资的最佳时期?

【江一】我们的逻辑其实比较简单,按二级市场流通的标准去看一级市场,流通性。

我一直觉得,积极的悲观,比不思考的乐观要好太多。疫情期间,To B线上办公,这个事,我觉得目前大部分机构和企业,盲目乐观,还处于看什么都是机会的状态。

所以我说,最好别太迷信数据,别太相信别人,也别太相信自己,凡事都是以概率的形式存在的。

我认为,只懂行业5%的人,看什么都是机会;懂了20%的人看什么全是坑;懂 50%就能做价值排序,分析哪些是坑、哪些是机会;懂80%以上可以把行业看得通透,甚至可以做一家上市公司。

最佳时期我觉得毫无疑问就是现在。因为对投资机构来说,资产有定价偏差。

02 基本面比情绪面更重要

ToB行业头条】投资人如何判断信号与噪声?

【江一现在的很多投资人无法判断信号与噪声,所以这次拐点能清理出70%~80%不合格的GP,未来赛道不再拥挤。

有以下几个方面:

1、信息来源的动机:一位古罗马哲学家的话:“说的人应该去做,做的人应该来说”。想要获得真正的信息,你就不能揣着手站在岸上吆喝,而必须“入局”,做“实盘游戏”,进行“切肤博弈”,也就是我一直在说的“利益攸关”。毕竟大部分信息是为了获取关注、流量、点赞存在的。

2、信息的时效性:信息的流通需要时间,回顾历史总比预测未来简单100倍,毕竟历史看数据、找资料,答案总是相对唯一的,但是预测未来从现在的时点上,永远不会有一个正确的答案。我一般是只看内容,不看结论。

3、信息的趋同性:虽然商业趋势,就是看大家的一致预期,但是如果你接收到信息都是单向的,和所有大众一样,你是不可能获得超额收益的。你得抽离在外,才能在好项目里发现风险,坏项目中发现机会。反向而为之,或者提前发现,路上就不拥挤。

4、信息的客观性:举例,我1—3月,看了N多份研报,券商的,几乎很难看到有卖出、减持、回避、甚至连中性的评级,根据Wind的不完全统计,研发评级95%都是推荐。

因为中国金融市场没有完善的做空机制,券商研究所的盈利主要方式就是靠佣金分仓的。在这种只能吹不能贬,极力要求政治正确的大环境下,研报的质量和观点的客观程度就可想而知了。

5、数据的可靠性:作为长期服务世界500强的全栈数据智能解决方案提供商,我想说一句,大部分引用的数据,样本量是不够的,没办法支撑决策。

我2月份在一个公益直播里说过,Muddy Waters做空瑞幸咖啡,报告里大段内容都是统计学假设和说明,我就不赘述了。基本上就是说瑞幸咖啡就是一个通过高额折扣和免费赠送,向中国用户灌输喝咖啡文化的失败生意。从IPO起,2019年Q3开始,捏造财务和运营数据,已经演变成了一场骗局。

该公司的业务显示,其业务出现了戏剧性的拐点,股价2个月上涨了160%,又募集了11亿美金,操纵关键性指标来最大化投资者的信心。

两部分,1、欺诈,2、业务濒临崩溃了。分别展示了如何伪造数据和为什么其商业模式存在固有的缺陷,(取餐点上跳单,虚增106个订单每天)分众,夸大了150%,财务造假的老玩家了。

他不但自己造假,还帮其他小伙伴造假。隐藏门店真实亏损。瑞幸的平台上充满了没有品牌忠诚度的机会主义顾客。

结果还是有几个朋友中招爆仓了,还是我之前创业时的公司的老投资人,一线美元基金,的合伙人。关系太好了,我就不点名了,2个人。

系统动力学家德内拉·梅多斯,在她的成名作《增长的极限》里说:

“真正深刻且不同寻常的洞察力,来自观察‘系统’如何决定自己的行为。”到底什么是洞察力?所谓洞察力,就是透过表象,看清“系统”这个黑盒子里,要素以及它们之间连接关系的能力。

其实就要获取几个因素:宏观全局的要素、中观产业赛道的要素,微观个体公司的要素。

ToB行业头条】能否详细分析下宏观因素?

【江一】这次疫情,仅考虑春节期间的损失,我们保守估计在2~3万亿,占去年GDP总量的1%以内。对经济的影响:二、三产业持续受冲击最大。工业生产持续走弱,小规模企业现金流压力更高。

宏观的基本面:

目前的政策底线,是保障疫情不二次爆发,保障人民的生命安全。在此基础上,努力实现全面建成小康社会的各项目标,目前并没有放弃经济翻番的任务。为实现经济翻番任务,后面三个季度的增速要在8%以上。预计传统基础设施建设,新型基础设施建设,高科技产业,都会有明显发力。

宏观主要是看货币政策和财政政策:货币政策持续宽松,财政政策有更大空间。

精简概括预判则是:

政策:保持宽松,利率下行

经济:经济企稳,短期底部

股市:继续上涨,大概率触及3500点高位

房市:企稳上涨,分化加剧

债市:波动上涨,5%左右

中美:竞争摩擦,格局不变

影响:

比如,货币宽松继续推升估值,政策干预中期回暖,科创走势就不错,科创因为新开没办法做环比,只看创业版,换手率接近历史高位,政策干预及货币宽松及外资避险需求,驱动中期流动性及估值回暖。上市公司的买单能力强。

比如,新基建,主要包括5G基站建设、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网七大领域,涉及诸多产业链的机会。

而我们始终坚信,疫情不影响基本面,只影响情绪面。所以,当下要分析情绪面起了多大的作用,大概影响多长时间。

目前中国的环境是,金融市场市场强干预不会垮的,基本上没什么太大的问题。只要退出通道是清晰的,便是在可接受的范围内,同志们不要慌。

【ToB行业头条】行业受疫情影响,哪些行业将会迎来新的机遇?是否着手投资相关赛道?

【江一】我们关注的是不变的基本面,中间突然出现的机会可能就是情绪面影响。

例如,从疫情影响开始,南方60%~70%的小厂就转型做口罩,口罩机及配件,额温枪及配件,它不管是现在转型,还是后续转回来,都会耗费很多的财力、物力,最后还不一定赶趟儿,这就不是我们要投的。

投资方都至少要做一个中观决策,如果全搞短期的话,获取信息和决策的时间本来就是晚的。

大环境下,外需其实是萎缩了,而内需面对恶劣的国际形势,中国肯定也没办法独善其身,所以当下要以比较确定的战略对抗不确定的时间。

03 中小型企业如何“渡劫”

【ToB行业头条】创业公司在此时需要做什么?

【江一】穿越周期的三个建议:1、广积粮 2、顺大势 3、高筑墙(排名分先后)这分别对应着资本策略、宏观策略、运营策略。

这个讲不完,只说广积粮吧。

第一,高度重视自己的现金流,特别是To B企业,我们观察到今年不少出现应收账款变成坏账的情形。没有公司是因为缺利润死的,但很多公司是被现金流拖死的。

第二,对于那些必须要融资的公司来说,一定不要在乎估值,看看我们此前对于二级市场估值的分析,估值只是传说而已。

第三,对于不缺钱的公司,强烈建议要做融资。因为在下行的市场里面,融资一定是有马太效应的。事实上,在上一个周期里都是逆势融到非常多的钱。我们相信头部公司一定可以得到更好的定价。

对于头部公司,现金储备可以保证在下行的市场里做更激进的投资,在逆势中得到加速扩张。这是我们给创业者的建议。

希望大家在这个资本市场转折的关键节点,在新旧产业动能转换的危与机中,坚持做难而正确的事情,穿越周期。

ToB行业头条】我们关注到目前很多SaaS厂商的中小客户太多了,几乎都是没有付费能力的客户,受宏观影响较大的公司要怎么处理?

【江一】SaaS厂商要把现金流弄好,至少有一定的正向现金流的容错率,特别是要去做客户优化,在线办公会把成本推高,收获的人却未必是自己。

两点:

1、战略性放弃非核心客户,想清赚的是什么钱,谁的钱。(我们现在看的一个核心指标:续约金额增长率。)

2、优先考虑合理的成本结构。

现在看公司未来会怎样,主要还是得看长期趋势和公司发展的逻辑是否一致。此外,还要看企业对宏观经济的敏感度。

比如提供原材料或者工业品行业,周期波动就比较大。消费品特别是非必需品,对宏观经济敏感度就比较低。处于中间地带的企业就看看两边能不能直接对冲一下。

04 To B的未来格局是怎样的?

【ToB行业头条】现在看BAT格局,腾讯在搭建SaaS联盟,阿里也搭了生态,一些中小厂商自己做不出生态的话,最后都会归附到大平台上吗?如何判断未来的To B格局。

【江一】这需要衡量,目前国内的中小企业,管理成熟度是不够的。

主要有三个矛盾:1、价值创造 2、价值评价 3、价值分配。

企业服务的价值与低人力成本环境的不匹配,创造的价值不足以替代低人力成本的解决方案。国内企业的管理成熟度严重不足。本质上导致了支撑系统发挥效能的人力成本提升。

例如CSM在SaaS公司的投入就很大,国外已经实现了大规模自动化运维。产品的成本结构和市场价值的矛盾,这是因为国内的各种厂商不够开放和共享。

再比如Salesforce.com的Lightning Platform,集合了数百个APP的应用,能迅速构建一个配适客户应用场景的Solution,直接投射到端,有效重构了产品的成本结构。

在交易规模和数据沉淀的规模不断增大,能产生更低的采购成本,整合更好的供应商网络和供应链掌控能力;有更精准的匹配,更多的客户积累,更完整的产业布局,更深的行业场景。现在的技术使数据可以更好的被采集,被融合,被使用并且赋能业务创造价值。

实际上,我们注意到现在50%的SaaS产品推向市场之后,证明是完全跑偏的。只有不到10%的SaaS产品能够盈亏平衡。仅有3%。甚至1%、2%的产品能够对应企业客户,产生效果化的重大影响。

未来格局不太清楚,演进的变量太多,但是可以把不变的长线趋势罗列出来。说一下我们对未来的几个预判吧:

万物皆数:数据即洞察,产业互联网本质就是产业数字化,敏捷应对变量以客户为核心。

价值创造:从工具到效果评价指标转向规模收入和经营效率,所以大部分的SaaS公司,我想把他们改一下叫SaaV=Software as a Value。

主导者的更迭:BAT交棒产业,规模流量入口VS场景、数据、价值闭环,后被后者替代。

隔阂的消融:就是新经济传统经济相融合,实业与互联网互相成就,甚至公司与公司的边界也在消融。

从竞争的逻辑转为共生逻辑:向用户和渠道要市场,变成向供给和同行要能力,连接可信开放协同是关键。

通用标品的消亡:有效率的方式去解决批量的问题?产品的形成-降低交付成本重构成本结构,优先标准化服务,其实成本结构更合理。

重新定义创新:创新,它有三个方向,第一个方向极大提升效率,第二个方向极大降低成本,第三个方向极大提升用户体验。

精益运营的肇始:以客户为核心做全生命周期的运营。

深化逻辑:这是未来的主旋律,与行业应用场景深度结合,云到端,与企业数据积累的时间结合,数据到智能,与企业应用部门的蔓延结合,服务到产品。

再就是长期主义:为什么要强调十年,为什么要强调不变?因为只有长期才会有确定性,短期是什么?短期可以耍花招,长期不会。

长期看来生产力决定生产关系,不会变,所以不高估两年,不低估十年,在不确定中确定唯有长期主义。

【ToB行业头条】很多企业由于疫情期间停产停工,现金流遇到问题,这要如何解决呢?

【江一】所有的经济危机都伴随着流动性的枯竭,盘点做活你的信用、产品、客户、渠道、人力,去挖掘流动性。

分析真正有价值的信息罗列更多的选项,驱动最优解达成概率。当把选项全部罗列后,去做价值排序,把时间做一个比较准确的分配。

【ToB行业头条】我们近期也联系了不少投资人,得到的反馈是很多人也不清楚2020年具体要投哪些方向,您是如何看待这种情况的呢?

【江一】在大部分人对市场预判如此模糊的情况下,能够独善其身就不错了。要去做预判,核心还是要看信息层有多宽,能不能准确分析和区分信号与噪音。

稳定心态,有几个点的考虑(不过我估计大概率大多数可能会踩坑)。

1、目标与能力的平衡。

2、完美和闭环的平衡。

3、风险和收益的平衡。

其实战略的定义是目标和能力的平衡。简单两点:

1、行业选择,算终局胜利后收获如何的账。

2、商业模式选择,具备什么能力来确保胜利的可能性。

优秀的公司是核心驱动指标带动公司增长,预估每个指标的天花板,在现有指标动力衰竭之前,找到新的增长接力指标。

商业价值评判,最终目标都有三层:

1.赚钱2.持续地赚钱3.选择赚持续的钱

好的商业模式应该是简单的重复消费的,可多角度挖掘客户价值的。很多人觉得,能够为用户提供需要的东西就能赚钱,事实上,掌握稀缺资源才能赚钱。

那赚钱和持续赚钱的区别是什么呢?持续掌握稀缺资源,持续构筑有效壁垒,攻有资源,守有壁垒的前提下,再从两点突围:

1.可延展,边际效应

2.可垄断,溢价。

所以,需要从宏观判断,新的供求关系和稀缺资源是什么,这就是我们的战略前瞻性。

赚持续的钱,而不是持续地赚钱。在持续的钱中选择那些效用最低的钱,解决了就可以帮助企业形成隐形壁垒,而隐形壁垒与收入/利润的加速度有关。

科技最准确的定义,Technology increasesaccess to what scarce。科技为人们提供了接近稀缺事物的途径。所以科技的反稀缺性是从稀缺开始的,任何不基于稀缺的科技延展,都是资源的极大浪费,是提高效率与降低成本的双输局。

最近不是流行类似,山川异域,风月同天的诗吗?也送大家一句吧,

日本军神-上杉谦信的一首诗,如图,2020,加油。

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