编者按：本文来源创业邦专栏节点财经，作者IPO频道。
白酒市场，历来以贵州茅台为行业标杆。暗地里，大小品牌都将茅台视为追赶甚至超越的目标。
不过，为避免不必要的麻烦，大部分酒厂也只是将这一目标放在内心骚动着，外表依然保持风轻云淡。但郎酒（四川郎酒股份有限公司）不同，其董事长汪俊林在2019年在郎酒集团的会议上，公开宣称要在5~10年之内赶上贵州茅台，与之并肩对立。
这个目标究竟高不高？我们不妨从郎酒近日在证监会提交的招股书中一探虚实。
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业绩涨势迅猛
但和贵州茅台不在体量级别上
流淌千年，绵延数百公里的赤水河，因独特的地理环境和水文气候，孕育了数十家扬名中外的白酒品牌。
“上游是茅台，下游望泸州，船到二郎滩，又该喝郎酒”。赤水河两旁，茅台酒厂与郎酒厂隔河相望。
曾几何时，郎酒与茅台并称酱香白酒“姐妹花，历史悠久、品牌响亮。只是，在市场的漩涡中，茅台越走越盛，最终成为了那个“一直被模仿，从未被超越”的巅峰，郎酒却在2000前后，因为坚持“便宜亲民”策略，错过了高端品牌的塑造，日渐式微。
2002年，汪俊林借道“宝光药业”以4.9亿元的价格将“郎酒”收入囊中，而后通过清理低价酒，提升工艺品质以及产品重新定位，使其业绩逐步走上正轨，并在2017~2019年收获一波不错的涨势。
据招股书显示， 郎酒主营业务为“郎”牌白酒的研发、生产与销售，代表产品有“青花郎”（高端酱香酒）、“红花郎”（次高端酱香酒）、“郎牌特曲”（浓香酒）和“小郎酒”（兼香酒）四个系列。
2017~2019年，郎酒实现营业收入分别为51.16亿元、74.79亿元、83.48亿元，对应归属于母公司股东的净利润为3.04亿元、7.12亿元、24.25 亿元，其中2018年、2019年营收同比涨幅达46.19%、11.62%，同期的归母净利润涨幅达134.21%、240.59%，三年时间盈利增幅超过7倍。
虽然成绩骄人，但对比贵州茅台，差距一目了然，可谓全然不在一个体量级上。
如下图所示，2017~2019年，贵州茅台营业收入分别为582.2亿元、736.4亿元和854.3亿元，营收均在郎酒的10倍左右，其中2019年高端酒销售达到758.02亿元，占比88.82%，是郎酒的23.7倍；净利润51.16亿元、74.79亿元、83.48亿元，2017年为郎酒的89倍，2018年为49倍，2019年郎酒净利润大幅飙涨后，这一差距缩小到了17倍，但依然是一条不易逾越的鸿沟。
数据来源：东方财富choice、郎酒招股书
以此简单计算，即便贵州茅台在后续5年净利润不增长，郎酒想要追平也非易事，需要复合增长率达到100%，更何况贵州茅台拥有先发优势、规模优势和品牌优势三大“护城河”，并且市场份额还在持续扩大。
据招股书显示，2017年~2019年，贵州茅台的市场份额分别为10.3%、13.73%、15.21%，不断增长；同时期另一白酒巨头五粮液市场份额提升也比较明显，从5.35%扩大至8.92%；反观郎酒，从0.9%到1.39%，再到1.49%，所增有限。随着高端白酒市场越来越向头部企业集中，郎酒想要分食贵州茅台的市场份额难上加难。
数据来源：郎酒招股说明书
其实，无论是营收还是净利润，亦或市场份额的差距，背后折射出的都是郎酒盈利能力的孱弱，其具体又体现在毛利率指标上。
报告期内，郎酒2017~2019年毛利率分别为 67.71%、75.38%和 80.94%。对比贵州茅台，郎酒毛利率差距在10个百分点以上，对比五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒等其他同类白酒上市公司，郎酒股份的毛利率也不算高，2017年、2018年毛利率均低于行业均值，直到2019年公司增加高端酒品后毛利率才略微高于行业均值80.44%至80.94%。
数据来源：郎酒招股说明书
尽管营收、净利润规模拼不过贵州茅台，但在销售费用率和资产负债率上，郎酒却遥遥领先贵州茅台。
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销售费用率和资产负债率
郎酒领先茅台
恰恰就像郎酒在招股书中所言，“白酒行业属于完全竞争性行业，行业的市场化程度高、市场竞争激烈，行业调整不断深化。从全国市场来看，企业竞争优势来源于自身品牌的影响力、产品质量、产品风格以及营销运作模式。”为了给自家高端酒造势，郎酒在营销建设上没少花钱。
报告期内，郎酒销售费用分别为18.21亿元、29.32亿元和19.37亿元，波动可谓巨大，且高出贵州茅台30.45%、35.71%、19.36%，高出行业均值17.7%、21.73%、4.69%。
数据来源：郎酒招股说明书
节点财经注意到，郎酒销售费用2019年较2018年下滑33.94%，减少了9.95亿元。结合公司2019年净利润大幅上扬的情况，“降费”起到了强有力的驱动作用。对此，郎酒也在招股书中解释称，“公司营业收入、利润规模呈现良好增长态势，主要受收入稳步提升，产品结构中高端化，自主生产部分原辅材料以降低成本，以及广告费用支出合理控制等因素叠加影响。”
如若忽略销售费用因素，郎酒2019年的净利润同比增幅远没有现在高，或者说郎酒业绩的增长对销售费用的依赖程度不小。
另外，与大部分上市白酒企业不同的是，郎酒股份的资产负债率较高。
截至2019年年末，郎酒总负债达138.33亿元，同比增长31.80%。其中，流动负债116.86亿元，非流动负债21.47亿元，而在流动负债中，短期借款高达23.87亿元，应付账款达8.96亿元，而应收账款仅为0.11亿元。
囿于负债不断增长，郎酒的资产负债率也远高于同行。2017~2019年，郎酒该指标分别为67.06%、67.02%和66.06%，均保持在66%以上；同时期贵州茅台的资产负债率只有28.67%、26.55%、22.49%，呈不断下降趋势；郎酒在招股书中列示的5家同行公司的资产负债率均值为29.59%、31.28%、33.58%，都远低于郎酒。
高负债必然会对公司的生产经营产生影响，郎酒在招股书中直言，“公司近几年通过负债方式大力拓展基酒产能与储能、增加营销投入等。在较高资产负债率的情况下，如果公司未来经营活动现金流入不及预期，会对公司的还本付息造成不利影响。”
此外，郎酒多次被曝光存在疑似向经销商压货，终端价格倒挂等问题。
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向经销商压货
终端价格倒挂？
2019年白酒行业再掀涨价潮，包括五粮液、洋河、泸州老窖、山西汾酒等品牌纷纷发出涨价函。但要论谁涨的最频繁，郎酒当之无愧。
2019年1月，郎酒发布关于奢香藏品的提价通知，9款产品调整了出厂价和零售价；2019年6月，郎酒宣布青花郎产品的出厂价上调79元，从780元拟提至859元；8月，郎酒上调了红花郎的出厂价，39度、44.8度以及53度的红花郎，出厂价在原有价格基础上每瓶上调49元，而1650ml的53度大红花郎，幅度更大，上调169元；12月，青花郎出厂价再度上调50元至909元，烟酒店供货价为890元，团购最低成交价位920～980元。
说到涨价，汪俊林认为：“白酒定价权始终在消费者手中，价格涨不涨是企业可以决定的，但买不买单是消费者决定的。茅台价格那么高，消费者还买不到，这是茅台的光荣，但却是其他酒厂的耻辱！”
问题是郎酒涨价能不能像茅台一样被消费者接受?据《财经国家周刊》报道，以青花郎为代表的郎酒系列产品，不仅没能如愿实现涨价，反而出现了严重的价格倒挂。有经销商表示，郎酒的产品在终端越来越难卖，经销商库存压力陡增，一些同行出现跨区串货行为。
除了涨价，郎酒还屡曝向经销商压货。此前有多家媒体报道，郎酒为冲刺业绩不断向经销商压货，有部分郎酒经销商已经萌生退意。
从招股书显示的数据来看，郎酒压货或有自身苦衷：实在是存货太高了。
2017~2019年，郎酒的存货分别62.52亿元、71.71亿元和84.24亿元，2017年和2019年均高于营收，2018年存货占当期营收的95.88%，贵州茅台在这三年间存货占营收的比例只有37.9%、31.9%、29.6%，这也从侧面反映出郎酒的销售其实没有那么好。
数据来源：郎酒招股说明书
此次IPO，郎酒表示募集资金主要用于扩大白酒产能等项目，包括优质酱香型白酒产能建设项目、优质浓香型、兼香白酒产能建设项目。产能上来了市场就会买账？值得商榷。
多维度比较，盈利能力不足，资产状况欠佳的郎酒想要在5~10年内和贵州茅台平起平坐，绝非易事；同样，这些问题也是郎酒此番上市路上的“拦路虎”。
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