“A股之王”贵州茅台的远虑与近忧

财经无忌 2020-07-31 07:09

编者按:本文来自财经无忌,作者江小桥,创业邦经授权转载,封面图来自图虫。

与前两年每次发布期中考试成绩时的一片欢声笑语不同,A股之王今年的成绩在公众语境中喜忧参半。

7月28日晚,贵州茅台( 600519.SH )发布了2020年半年报。上半年,贵州茅台营收同比增长11.31%,至439.53亿元;实现归属于上市公司股东的净利润同比增长13.29%,至226.02亿元。上半年营业收同比增长10.84%,略高于其全年增长10%的目标。 对比过去两年,茅台的中期业绩增速连续两年明显放缓。虽然在因疫情而导致白酒社交消费场景缺失的今年,A股优等生茅台的“期中考”已经算是稳如泰山了。 “增速创新低”“存货近三年最高值”……媒体表述显现出了一丝担忧,但机构们却并不这么认为。中金公司、中信证券等机构发布研究报告,继续看好白酒行业,中金、国泰君安则双双上调茅台目标价至2109元,对应总市值将超2.6万亿。 这让人想起拼多多黄铮背后的男人——步步高创始人段永平那句在2017年对茅台的点评,“十年后人们还是会说,十年前那个价格真不贵”。

增速持续放缓营收,净利润增速创数年新低

“不如预期”。对于贵州茅台的半年报,多家媒体如此表示。从营收增速和净利润增速看,贵州茅台主要指标仍保持两位数增长,也超过了贵州茅台在去年年报中提出的2020年营收增长目标为10%的目标。 一季度贵州茅台实现营业收入244.05亿元,同比增长12.76%;实现净利润130.94亿元,同比增加16.69%。受疫情影响,二季度贵州茅台的营收和净利润分别为203.36亿元和95.08亿元,同比增速为8.79%和8.9%,明显逊于一季度两位数的增速,环比分别下滑3.75%和7.77%,同比下滑2.1%与11.37%。 更让人关注的是,贵州茅台的业绩增速出现持续下滑态势。2016年至2020年,贵州茅台的半年报营收增速分别为15.18%,33.11%,38.06%,18.24%和11.31%,净利润的增速分别为11.59%,27.81%,40.12%,26.56%和13.29%。此次期中考,茅台营收增速和净利润增速分别为过去4年和3年最低。

这一趋势性下滑的背后,首先是茅台基酒产量的增速放缓。

半年报显示,上半年茅台完成基酒产量4.81万吨。其中茅台酒基酒产量3.67万吨,同比增长6.69%,系列酒基酒产量1.14万吨,同比增长4.59%,与市场认为的10%的产能增速存在一定差距。

茅台集团党委书记、董事长李保芳在去年表示,2020年茅台酒产能扩建完成后,将有5.6万吨产能,此后便不再扩产。

产能的极限和增速,决定了茅台的天花板。

因为疫情,白酒股在二季度的日子不好过。与同为白酒股的水井坊二季度营收断崖式的下滑相比,贵州茅台虽然依然稳健,但也不能从疫情的影响中幸免。

今年二季度,贵州茅台营业收入为203.36亿元,同比增长8.79%。高端白酒的消费场景,餐饮渠道占比较小,影响也会较小。但这已经是2016年白酒行情复苏以来,贵州茅台营收增速表现最差的二季度。

这其中,相比茅台酒的稳健,茅台系列酒的差强人意的表现成为重要因素之一。上半年茅台系列酒收入46.5亿元,同比基本持平,甚至二季度中系列酒的营收还同比略降。一方面是疫情中,面对中低端市场的系列酒受到冲击更大,另一方面也是茅台系列酒虽经多年培育,但品牌号召力仍与茅台酒存在巨大差距。

为什么他们看好茅台涨到2109元?

2109元!中期业绩看起来“不如预期”的贵州茅台,券商们依旧看好,中金和国泰君安不约而同地给出了这样的目标价。

中信证券研报表示,茅台中报如期稳健落地,批价逐渐升至2500元以上,茅台穿越经济周期的能力和白酒结构性景气趋势都得到了验证,因此继续看好白酒行业投资机会,坚定推荐贵州茅台。

中金公司称,考虑到茅台公司均价提升明确以及权益市场整体估值中枢提升,上调公司目标价24.6%至2109元人民币。

同样上调贵州茅台至2109元的国泰君安认为,贵州茅台进入产能释放新周期,量价齐升仍可期。2020~2025年,贵州茅台基酒可支持茅台酒销量年复合增长约4%~6.3%,市场扩容和份额增长可保障以产定销。通过调涨出厂价、调产品和渠道结构,茅台酒均价未来有望年增5%~10%。

茅台酒的价格还会涨吗?

耐收藏,具有一定珍稀性,保值。茅台酒在消费属性、文化属性之外,最独特的是其金融属性。买房还是买茅台的“茅房困境”曾经是困扰中国的一道难题,之后又演变成新版本,买房,还是买茅台股票?

后者的答案显而易见,茅台股票的复合收益率超过黄金,超过了北京房价。但前者的答案就略复杂,并非仅仅是一个经济学命题。

按照茅台酒的中产阶级消费定位,中产阶级的人群不断扩大趋势,将直接带动茅台需求提升,这意味着茅台酒的价格还有充分的上涨空间。但根据茅台酒实际的价格上涨幅度趋势来看,已经调价越来越慢,幅度越来越小。从2006年茅台出厂价一年调了2次之后,基本是一年一次,之后2017年至今未能再提价。但相比之下,茅台酒的一批价持续上升,今年已经达到2500元的水平。在这一背景下,茅台调价面临的舆论压力巨大,这也是茅台4年未有提价动作的原因。

尤其是不久前人民日报旗下自媒体一句“酒是用来喝的,不是用来炒的,更不是用来腐的”,就让当天茅台股价大跳水。

飞天茅台价格已经飞天,提价短期内是不太可能了。

但分析茅台半年报,也不乏亮点。首先是直销占比快速提升。上半年,贵州茅台的经销商减少327家,其中1季度减少316家,二季度减少11家。茅台酒经销商减少41家,系列酒经销商减少297家。相应地,贵州茅台直销渠道销售收入达到51.53亿元,上年同期直销渠道销售收入为16.02亿元,同比增长超过2倍。直销比例达到11.73%,同比提升了7.67个百分点,其中,单二季度直销比例16.47%,同比提升了13.60个百分点。

其他企业希望经销商越多越好,茅台近年来却一直在“砍”供销商。2018年、2019年、2020年这三年内,茅台的国内经销商数字分别是3215、2415、2051个。2年多时间里减少了一千多家供销商,由此可见茅台管控终端零售价的决心。

在零售价之外,茅台长期以来给人的印象像一个精算师,对业绩增速的自我控制极强,考虑到这一点,尽管价格调整空间短期有限,单机构对茅台的目标价上调并不让人意外。

一个细节或许透露了茅台在另一层面的“远虑”。财报显示,贵州茅台目前的货币现金存量为254.5亿元,但去年同期,这一数字是1155.57亿元。

近900亿的资金去了哪里?财报显示茅台上半年拆出资金高达908.43亿元,同比增长23193.21%。根据财报注释,增长部分主要来自于一项叫做“存放同业款项”的项目。

存放同业款项多见于金融机构当中,因此业内人士分析,这笔资金可能被用于拆借给其他商业银行或非银行金融机构,或购买股票或基金等。

资料显示,近年来茅台在基金、融资租赁、保险、银行等领域多次投资,先后参股贵州银行和贵阳银行等机构,持有贵州银行12%的股份,并是贵州银行的第二大股东。除银行之外,茅台旗下还拥有融资租赁、保险、证券、基金等金融牌照。

2016年茅台集团公布的《茅台集团“十三五”规划》中,明确将未来发展目标定位为“产融结合的国际化酒业投资控股集团”。自2020年3月,高卫东接棒李保芳成为贵州茅台新一代董事长后,更是直接定调,“茅台金融要找准定位,做大体量,努力成为茅台发展又一增长极”。

利好茅台,是看多中国

未来的茅台,或许不仅仅是现在只凭着酒笑傲江湖的中国白酒头部公司,而是充满更多想象空间。茅台的“远虑”或许才是决定A股之王真正含金量的决定性因素。

从茅台半年报十大流通股股东来看,北向资金(香港中央结算有限公司)相比一季度加仓542万股,持股比例由一季度末的8.02%增加至8.45%,瑞丰汇邦三号私募证券投资基金二季度加仓4.9万股,Ian·中国人寿加仓10万股。

去年年末,茅台股价还是1168.78元,在业绩的支撑下,茅台股价今年一路上涨至1656元,累计涨幅超40%,总市值达20658亿元,较去年年末增加超6000亿元,一举超越工商银行,位居A股总市值第一。

在A股,有关茅台最经典的段子或许是万事万物利好茅台:台风利好茅台,火箭上天利好茅台,新能源汽车利好茅台……能不能从一则看似毫不相关的消息得出“利好茅台”的推论,已经成为判断一个券商研究员是否称职的“试金石”。

凡事利好茅台的背后,是看多中国。

全球知名投行摩根士丹利在其最新研报中表示,维持中国A股在亚太区(除日本外)的“增持”评级。高盛也重申了“增持中国股票”的观点。

中国市场正经历消费转型升级,规模稳步增长,龙头企业占据较大市场份额并同时拥有稳定的净资产收益率;其次,在全球供应链中,中国企业正在加速进入先进制造领域,包括智能手机、5G、新能源、电动汽车等。在未来三至五年内,这些行业将会蓬勃发展,也会比其他行业拥有更大的增长机会。

茅台,正是一个缩影。

本文为专栏作者授权创业邦发表,版权归原作者所有。文章系作者个人观点,不代表创业邦立场,转载请联系原作者。如有任何疑问,请联系editor@cyzone.cn。

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