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核酸和它的兄弟们,正在开启“去泡沫”

锦缎 2022-08-08 07:10

一场必将到来的行业洗牌

编者按:本文来自微信公众号“锦缎”(ID:jinduan006),作者:林晓晨,创业邦经授权发布。

医疗器械核心赛道——体外检测(IVD)的投资逻辑推演。

疫情之下,各行业均受到了不同程度的影响,但核酸检测却是例外,这是一个彻底被疫情所激活的行业。

2019年之前,很少有人听说过核酸检测这个名词,相关上市公司在资本市场中的表现也很难让投资者提起兴趣。而就是这样一个冷门赛道,却因为核酸检测的常态化,一跃成为最近三年市场中的核心焦点,相关上市公司如达安基因、金域医学都成为几倍股。

树不会长到天上去,核酸检测赛道亦不会无限增长,随着核酸检测逐渐常态化,单次核酸的价格也由最初的数十元下降至如今的3元左右。

短短三年之间,核酸检测赛道就经历了一个“成长—爆发—集采”的完整医药产品周期,而这也很可能是整个 体外检测(IVD) 赛道发展的缩影。

受疫情冲击影响,全国62.5%的公立医院在过去一年出现亏损,防疫成本高启、创收渠道遇阻,导致医院开始逐渐遇到经营压力。如此背景下,大规模集采依然是医院减负最行之有效的手段,而纵观所有医药品类,IVD行业全面集采的预期正在持续增加。

一场专属于IVD企业的“去泡沫”序幕或许已经开启。

01 IVD投资主旋律:国产替代

在探讨IVD行业可能遇到的风险之前,我们首先应该先弄清楚这个行业目前的定位。

不同于我们此前持续关注的创新药行业,IVD实则是医药行业另一分支医疗器械的重要组成部分。在全球市场中, IVD甚至是市场份额占比最高的医疗器械赛道。

放眼全球市场,IVD行业呈现稳步发展态势,市场规模由2015年约567亿美元增长至2019年约688亿美元,年化复合增长率约5%。与全球市场相比,中国IVD市场依然处于发展早期,同期复合增长率高达17.2%,至2019年市场份额约806亿元。

值得注意的是,这些数据是在新冠疫情爆发之前统计的,相信在核酸检测的加持下,国内IVD市场份额增长速度有望得到进一步加快,甚至有望成为全球增速最快的细分市场。

然而,尽管中国IVD市场呈现出如此强大的潜力,但由于我们IVD技术起步较晚,在与欧美产品的竞争中依然处于弱势地位。中国有着14亿人口,这其中存在着极大的检测缺口与提升空间。基于此,IVD产品的国产替代是中国IVD行业发展的重要主旋律。

从产品分类看,被疫情激活的核酸检测属于分子诊断,是IVD的一个细分赛道。除分子诊断外,IVD还有免疫诊断、生化诊断、血液诊断、微生物诊断等多个大类。由于各检测赛道发展速度不一,因此也呈现不尽相同的竞争格局。

具体而言, 中国IVD企业已经基本完成了中低端市场的国产替代 ,例如普通酶联免疫产品、生化检测产品的市场占有率已经接近100%。

中端市场方面,随着核酸检测常态化在国内的推行,国产企业逐渐开始在这一领域占据优势,国产替代速度明显提升,甚至东方生物、硕世生物、热景生物等公司的核酸检测产品已经开始出海竞争,争夺国际中的猴痘、新冠的检测市场。

但在高端市场中,海外巨头依然掌控着市场的话语主导权,尽管国产企业已经在化学发光分析、POCT、癌症早筛、基因测序等领域投入大量的研发精力,可是仍与海外巨头存在较大的技术差距,这一块是未来国内IVD市场国产替代的重点方向。

与欧美巨头企业多年的资本并购相比,尽管中国IVD企业数量较多,但普遍规模较小,单家企业竞争力有限,存在资本重复投入的情况。在中低端市场已经获得充足竞争力的情况下, 如何更进一步的从海外巨头企业口中夺回市场,这成为中国IVD企业的下一个课题 。

02 一场必将到来的行业洗牌

新冠疫情催生了核酸检测的飞速发展,向市场证明了IVD行业具有超强的可塑性,但同时过快的财富积累也开始让IVD行业从无人问津而发展到了另外一个极端。

随着核酸检测热度的不断攀升,IVD成为整个医药市场中资本关注度最高的赛道之一,大量相关公司得以趁机上市。截至目前,我国已经有75家IVD概念公司上市,而其中近一半的公司是在疫情之后完成上市的。

但资本层面的快速扩张并没有显著改善中国IVD企业在高端市场的竞争力,同时中低端市场中上市企业的增多,导致行业的竞争压力正在不断积聚。

核酸检测的常态化进行,抬升了IVD行业的整体业绩,但如果刨除疫情红利的推动,那么实则各企业都已经感受到了竞争的残酷。如华大基因、乐普医疗等曾依靠核酸检测获得丰厚利润的公司,已经在竞争之下开始出现业绩下滑的征兆,而这或许仅仅是行业内卷化的开始。

实际上,IVD行业最大的压力来自于企业与下游客户医院间利益失衡带来的风险。医院是受疫情冲击最显著的行业之一,且不论防疫带来的人力、物力的成本上升,单看因疫情造成了收入下滑就严重危及了医院的健康运营。

医药行业很像一个利益三角,在疫情检测需求飙升而患者支出增加有限的情况下,牺牲医院短期利润是唯一的办法,因此才会出现62.5%公立医院亏损的情况,但这种亏损是不可持续的,否则就会危害医疗体系的正常发展,这就导致通过集采降低成本成为重要途径。因此,投资者可以看到医药集采频次的逐渐增加。

当然,医药端压力大,并不能够完全归咎于核酸检测或者IVD企业,但纵观整个医药产业链条,无论是创新药、仿制药、支架骨科等医疗企业,都经历了集采的洗礼,而IVD这一在疫情中获得暴利的细分行业,依然没有经历过一次完整的全国集采。但我们也注意到风正起于青萍之末, 7月25日部分省份已经开启肝功生化检测试剂的联合集采。

回归资本市场层面,如果针对IVD的全国集采真的到来,那么势必会让这一行业的竞争进一步加剧,尤其当行业玩家不断涌入资本市场的时候,或许资本市场中一场针对IVD行业的“去泡沫”之旅即将开启。

营收下滑、业绩亏损或将是集采带来的“最直接”后果,除这些影响报表的因素外,行业的洗牌和整合都将持续加速,这也将是未来投资IVD行业最大的风险。

正如硬币有两个面,集采对于IVD行业的影响也并非全是负面的。行业整合将会进一步增强头部玩家的竞争力,有利于集中资源放到高端市场的争夺中,提升中国玩家与外海巨头竞争身位。

历数目前行业尚具备竞争力的IVD企业,无一不是经历长期并购而形成的巨头企业,由资本驱动的行业发展不失为一条正确的路,尤其对于IVD这样细分领域繁杂的行业来说,并购无疑是最快的企业发展机会。

从这个角度分析, 中国IVD行业很可能经历一轮大浪淘沙的并购重组后,逐渐诞生能够具备世界竞争力的龙头企业 ,而这很可能取决于各家公司的资本运作能力,或许不久的将来国内就会诞生中国IVD领域的吉利德。

03 投资策略:从“贝塔”走向“阿尔法”

随着行业竞争预期不断增强,投资者对于IVD行业的投资策略也应发生改变。

如果说过去三年,IVD行业最核心的投资机会来自于新冠疫情带动的行业景气度上行的话,那么未来十年这个行业的投资将逐渐开始更注重企业的质量。

暂且不提即将到来的集采预期,单论市场中的IVD企业数量,已然有些过于饱和了。在我国75家IVD上市公司的基础上,依然还有多达12家IVD企业仍在IPO排队中,其中包括菲鹏生物、艾迪康这样很受关注的公司。

此种背景下,投资者的关注度应该逐渐从注重行业发展的“贝塔”策略,变更为关注具体核心竞争力的“阿尔法”策略。对于IVD行业未来的发展,我们认为经历短期的低迷后,这个行业仍将会持续向好,因此管理层的核心发展策略很可能直接决定一家企业的高度。

聚焦资本市场,逐渐内卷的IVD行业未来的投资机会很可能出现在以下三个方面:

其一,差异化竞争优势。正如前文所述,我国IVD各细分行业发展并不均衡,中低端市场我们已经具备了国产替代能力,而在技术壁垒的高端市场,却依然处于发展早期阶段。这就意味着,IVD行业即使发生集采,也只会聚焦中低端市场,对于仍需加速国产替代的高端市场是并不会受到影响的。

因此寻找低集采预期的赛道不失为一条好的投资策略,如癌症早筛、基因检测、基因芯片等高精尖技术依然存在较为确定的发展前景,泛生子、诺辉健康、燃石医学等标的公司值得关注。

其二,IVD产业链上游企业。无论IVD行业发生怎样的内卷,实则这个行业的规模只会越来越大,对于诊断试剂原料供应商来说是并没有影响的。过去一年,纳微科技、安旭生物、义翘神州等一大批IVD原料企业登陆资本市场,这种模式已经获得了资本的肯定。

上游原料活性的高低,直接决定了产品的质量,是IVD行业最为关键的一环。与IVD行业类似,上游原料同样处于国产替代的进程中,大部分原料依然依赖于进口,国产企业渗透率有很大的提升空间。

其三,IVD产业链下游第三方医学检验实验室( ICL )的发展机遇。与上游原材料企业逻辑类似,产业链下游也存在着一定的机会,如金域医学、迪安诊断等ICL公司已经在疫情之中证明了自身的价值,未来有望进一步获得市场的认可。

疫情给ICL公司带来的最大利好并不是业绩的增长,而是核酸检测已经给民众进行了长时间的用户教育,依从性和用户教育始终是医药行业新模式难以突破的瓶颈,但核酸检测常态化让ICL公司逐渐被大众所接受。与传统医院相比,ICL企业有着更高的检测效率和更多的检测品种,未来有望逐渐成为更多患者的选择。

概括而论,IVD行业整体的发展趋势依然是机会多于风险,但从“贝塔”向“阿尔法”的转变依然需要投资者提早适应。对于想要投资IVD行业的投资者,必须仔细研究公司质地,鉴别出其中的风险,方能获得投资的成功。对于公司也是同样如此,如何有效向市场传递正向的声音,这是管理层必须考虑的问题。

本文系基于公开资料撰写,仅作为信息交流之用,不构成任何投资建议。

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