「IPO全观察」栏目聚焦首次公开募股公司，报道企业家创业经历与成功故事，剖析公司商业模式和经营业绩，并揭秘VC、CVC等各方资本力量对公司的投资加持。
作者丨薛皓皓编辑丨关雎图源丨摄图网
近日，超聚变的A股IPO进程又进一步。
这家由华为x86服务器业务剥离而来的公司，拟募资80亿元，发行后估值区间在400亿至800亿元之间，被誉为河南史上最大的IPO。
超聚变做的是服务器整机生意。
简单来说，它把英特尔、英伟达等供应商的芯片，组装成可以直接部署在数据中心里的服务器，卖给运营商、互联网大厂和政企客户。这是一门规模大、毛利薄、高度依赖供应链和客户关系的生意。2025年，超聚变营收582亿元，而毛利率降至不足10%。
2022年到2025年，超聚变服务器在中国市场的市场占有率从11.7%提升到14.2%，出货量排名跃升至第二位，标准液冷服务器市场份额连续四年居国内首位。
公司的创始人兼总经理刘宏云，在华为工作了24年。他从1997年以工程师身份入职，先后主导中亚、南太、亚太等多个区域市场。2021年，他被派来接手这块被剥离的业务，带着原华为x86服务器的核心团队，建立一家独立公司。
在资本层面，河南国资是超聚变最重要的支撑力量。2021年11月，河南省国资委旗下豫信电子科技集团通过子公司河南超聚能，接手了华为转让的全部股权，成为控股股东。超聚变IPO后，超聚能持股28.24%。
中国移动、ECH（Enterprise Connection Holding）、河南航空港、和谐健康保险、建信基金为主要外部股东，上市后的股权占比分别为12.39%、4.08%、3.25%、2.48%和2.48%。
美国制裁，华为老兵创业
超聚变成立的原点要追溯到2021年秋天。
当时的华为正处于美国制裁的持续施压中。在服务器业务版图上，华为手里握着两条关键的产品线：一条是基于英特尔x86架构的通用服务器，年入百亿，但核心芯片命脉受制于人；另一条是基于自研鲲鹏与昇腾芯片的算力底座，起步艰难，但知识产权完全自主。
面对外部压力，两条线难以兼顾。华为做出了一个重大的战略决定：保自主可控的，放依赖外部的。
2021年9月，华为将x86服务器业务整建制剥离，超聚变就此成立。对于超聚变而言，它不仅要自己重建供应链，还要在未来的算力市场中，赢得先机。
超聚变的创始人是刘宏云。
超聚变的创始人 刘宏云
作为在华为打拼了24年的老兵，刘宏云一直负责华为全球化的开疆拓土。从1997年以工程师身份加入，他一路从中亚、南太打到亚太，在制裁前已官至华为亚太地区部总裁，统管着华为核心的海外市场。
超聚变成立时，全盘承接原华为x86服务器的技术、产品及核心团队。但在外界看来，脱离了华为的品牌体系，超聚变面临生存危机。
x86服务器的核心是CPU，如果买不到芯片，这家新公司就无法运转。在那个时刻，供应商在观望：这家带着华为基因的公司，究竟能不能正常开展业务？
超聚变没有时间等待。刘宏云清楚，破局的唯一方式是用执行力，向市场和供应商证明自己的生存能力。
2021年10月23日，超聚变郑州生产线选址刚刚敲定，团队便开启了24小时运转模式。在郑州航空港区，从一片空地到厂房落成，再到设备调试，超聚变仅用了55天。12月18日，郑州产线第一台服务器正式下线并形成规模量产。
这令业界瞩目的速度，也是超聚变向全球供应链发出的信号：他们不仅活着，而且具备规模化交付能力。
这种工程执行力和对市场需求的渴望，最终打动了合作伙伴。2022年初，英特尔率先打破沉默，公开为超聚变站台。这一举动如同推倒了多米诺骨牌，随后半年内，英伟达、三星、海力士、西部数据等全球头部供应商陆续恢复供应。超聚变在生死的边缘，用速度拼回了全球供应链的信任。
但光有供应链还不够，失去了华为的光环，客户还会买单吗？
2022年春季，超聚变发起了一场声势浩大的地市百城行。刘宏云带着团队，逐个拜访客户，并与国内竞争对手，展开了正面竞争。
不久之后，超聚变扭转了市场的观望态度，相继拿下了三大电信运营商、大型银行以及互联网大厂的订单。
当生成式AI的浪潮在2023年初席卷全球时，超聚变展现了敏锐的市场嗅觉。在当时行业普遍还在观望，甚至连标都投不出去的时候，超聚变果断押注H800服务器方案。
H800是英伟达在2023年专门针对中国市场推出的“合规版”GPU，性能介于A100和H100之间，是当时中国企业能合法采购的最高算力GPU。
H800刚刚推出，国内市场需求尚不明朗，而且超聚变才刚成立2年。
这一提前预判，让超聚变在随后的算力爆发期中抢占了先机。到了2025年，AI服务器的收入已突破296亿元，撑起了公司营收的半壁江山。
2023年1月，在北京的一场新品发布会上，超聚变产品线总裁范瑞琦站在台上，用一句极具分量的话总结了过去的一年：2022年，超聚变独立活下来了。
从2021年成立，到2022年底跻身中国TOP2服务器厂商；从2023年营收250亿元，到2025年增长至582亿元，如今，超聚变已站在深交所创业板的大门前。
正如刘宏云在2025年超聚变探索者大会上所言，过去3年是国内算力行业剧变的3年，超聚变更大的收获是看不见的底层能力。这种底层能力其实就是供应链管理能力、规模化交付能力和客户运营能力。
河南下重注
2021年11月，在超聚变前途未卜、外界普遍观望之际，河南国资主动出击，接手了华为转让的超聚变全部股权。这只是河南扶持超聚变的第一步。
在接盘之后的数年间，河南系资本对超聚变的资金支持一直持续：
在超聚变发展过程中，河南资产基金通过“河南转型基金”、“河南建源”和“河南泓楷”的投资主体，向超聚变进行注资。本次发行后，河南资产基金持股大约0.70%。
河南航空港通过“一期”、“二期”和“三期”的投资主体，向超聚变进行注资。本次发行后，河南航空港持股大约3.25%。
在河南国资的背书下，超聚变迅速吸引了众多知名产业资本与财务投资方入局。
在产业资本方面，中国移动旗下的中移资本早早入局，以发行后12.39%的持股比例位列第二大股东。
此外，中国电信（电信投资）、中国联通（联金创新）等运营商也相继入股。这种深度的利益绑定，为超聚变在后续的运营商服务器领域中锁定了核心大客户资源。
而且，工商银行（工银资本）、中芯国际（中芯聚源）、中国石油（昆仑资本）等产业资方，也相继入局。
国家级国资投资方方面，超聚变的股东名单堪称豪华，汇聚了国调基金（二期）、国开基金、中国互联网投资基金、国家人工智能产业投资基金等“国家队”。
根据招股书披露，IPO后，河南系资本在超聚变中依然占据着主导地位。其中，河南超聚能科技有限公司作为控股股东，持股比例28.24%。这家公司的背后，是由河南省国资委控股的豫信电子科技集团。
中国移动、ECH（Enterprise Connection Holding）、河南航空港、和谐健康保险、建信基金为主要外部股东。他们上市后的股权占比分别为12.39%、4.08%、3.25%、2.48%和2.48%。
除了真金白银，河南在土地与基础设施上给予了超聚变很高的待遇。
在郑州航空港区，超聚变仅用55天就完成了从选址到首台服务器下线的全过程。2022年，其全球备件中心落户港区，依托“双枢纽”物流网络，实现国内40城2小时送达、全球重点城市4小时备件交付。2024年，超聚变全球总部及研发中心在郑东新区北龙湖核心地块建成投用。2025年7月，超聚变全资子公司又在港区竞得约220亩工业用地，用于建设新一代智慧工厂。从生产线到全球总部，河南在空间资源上为超聚变提供了充足的保障。
更为深远的支持，体现在政策配套与产业生态的构建上。
在政策端，河南省出台多项政策，为超聚变开路。例如，《河南省算力基础设施发展规划（2024—2026年）》明确将算力纳入基础设施REITs试点。此外，在郑州城市大脑等重大政府项目中，国产AI产品获得优先采购，为超聚变提供了宝贵的早期市场验证机会。
在产业生态端，河南将超聚变定位为“链主”企业，围绕其构建完整的上下游产业链。目前，已有11家核心供应商在郑州本地化布局，而超聚变60%以上的制造能力布局在河南，在郑州可实现3分钟下线1台服务器。郑州航空港区更是吸引了上百家企业落户，形成从算力基础设施到应用落地的完整生态。
河南对超聚变的支持，早已超越了单纯的投资，而是一场旨在抢占AI时代算力高地的产业布局。
三年营收超千亿
招股书显示，2023年至2025年，超聚变分别实现营业收入250.92亿元、442.67亿元和582.46亿元，三年营收复合增长率达52.36%，累计营收1276.05亿元。同期，归母净利润分别为5.07亿元、7.22亿元和10.30亿元。
在行业地位上，超聚变援引IDC数据称，自2022年到2025年，其服务器在中国市场的占有率从11.7%提升至14.2%，出货量排名跃升至第二位。在细分领域，标准液冷服务器市场份额连续四年稳居国内首位。
从收入结构看，算力业务是其核心支撑。2025年度，算力业务营收占比达99.72%。其中，AI服务器收入296.3亿元，占比达50.91%；通用计算服务器收入占比为45.26%。而包含城企数智业务与能源智慧解决方案的新兴业务，2025年收入为1.62亿元，占比仅0.28%。
在营收基本盘之外，海外市场成为其新的增长点。2023年至2025年，超聚变境外营业收入分别为26.17亿元、43.13亿元和75.44亿元，占营业收入比例从10.43%上升至12.95%。招股书披露，其在日本首次实现液冷方案规模化部署，在韩国成为两大互联网头部企业的核心供应商，目前已在海外设立6大地区部和14个代表处，业务覆盖超过110个国家。
在竞争优势方面，超聚变在招股书中强调了其在“多样性算力架构”与“液冷技术”上的积累。公司围绕x86、ARM等多样性算力架构，形成了覆盖机架服务器、液冷整机柜及超节点的完整产品体系，并通过一站式迁移调优能力支撑国产化算力规模应用。其标准液冷整机柜产品累计部署节点数量超过10万，并成为中国头部互联网客户超节点液冷整机柜的合作伙伴。
然而，在营收规模与出货量双双攀升的同时，超聚变的毛利率却呈现下滑趋势。
报告期内，超聚变主营业务毛利率分别为14.27%、10.04%和8.58%。公司在招股书中解释，这主要是由于积极发展互联网客户业务。2023年至2025年，互联网客户收入占比从26.19%上升至58.13%。这类客户采购量大、价格敏感且议价能力强，拉低了整体毛利率。
这一现象折射出超聚变在上下游产业链中的位置。
在下游客户端，超聚变对前五大客户的销售收入占比从2023年的42.44%上升至2025年的54.81%，2025年第一大客户贡献的营收占比达19.42%。在上游供应端，报告期内，公司对前五大生产物料供应商的采购占比分别为71.98%、74.49%和72.40%。
在研发投入方面，2023年至2025年，超聚变研发投入分别为12.29亿元、10.98亿元和11.78亿元，三年累计投入约35.05亿元。随着营收基数扩大，研发费用率从4.90%降至2.02%。
本次IPO，超聚变拟募资80亿元，其中40.80亿元用于新一代算力基础设施研发及产业化项目，20.30亿元用于面向智能算力、AI以及供电架构的关键技术研发项目，10.00亿元用于补充流动资金。
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