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8月31日，智谱（2513.HK）交出了上市以来首份中期成绩单。
今年上半年，智谱实现营业收入9.54亿元，较上年同期增长399.74%；经营亏损21.47亿元，同比扩大13.02%；归母净亏损20.71亿元，较上年同期扩大11.9%。
从账面上看，智谱上半年业绩表现十分亮眼：上半年收入增近4倍，收入超过去年全年水平。但这一收入水平仍较13.5亿元的分析师一致预期低近30%。相比之下，公司21.47亿元的经营亏损，低于29.3亿元的预期亏损额。
收入稍逊预期、亏损较预期收敛，智谱上半年业绩表现与市场预期产生背离，主要源于公司业务模式、经营模式的迅速迭代：今年上半年，智谱的API业务代替私有化本地部署，成为公司新的核心业务，“卖token”成为主要收入来源。
与此同时，单位推理成本大降80%，叠加API定价提升，推动智谱亏损额较预期明显收窄。
在智谱董事长刘德兵看来，今年上半年，智谱的关键词是“能力兑现”，模型第一次被证明不再只是工具，而是具有独立把一件事做完的能力，收入结构随之完成置换，模型的商业价值开始规模化的兑现。
值得注意的是，自今年6月以来，智谱先后发布GLM-5.2、GLM-5.3、GLM-5.3 Flash（牛来大模型）三款模型，引发了市场的广泛关注，这也让智谱在报告期后的业绩大涨。截至今年8月末，公司的ARR（年化经常性收入）已经突破16亿美元。
财报发布次日，智谱股价收于1179港元/股，较前一交易日跌1.34%，总市值约为5490亿港元。今年6月，公司股价最高触及2980港元，对应市值约1.33万亿港元。与股价高点相比，如今智谱股价已回撤约60%，总市值蒸发约7800亿港元。
集体押注API
随着AI大模型行业快速发展，行业内公司的商业化模式开启趋同迭代，“卖token”成为许多大模型公司的业务发展方向。
今年上半年，开放平台及API（应用编程接口）业务成为智谱新的核心业务，贡献营收8.25亿元，同比增长2735.66%，占总营收之比达到86.5%，同步提升超70个百分点。而企业级通用大模型服务的营收同比下滑了54.57%至0.67亿元，营收占比也由上年同期的77.3%降至7.0%。
企业级通用大模型曾是智谱的核心业务，主要为客户提供私有化本地部署方案。随着智谱基座大模型能力持续迭代，不少企业客户转而选用其开放平台API服务；同时公司也提高了私有化部署的服务标准与行业门槛。多重因素叠加下，上半年公司相关业务收入不增反降。
相比之下，API业务已经成为智谱新的业绩增长点。
在过去的一年中，智谱GLM大模型完成了6次迭代，去年9月和12月，公司先后推出GLM-4.6、GLM-4.7，今年2月及3月，GLM-5、GLM-5.1也相继推出。今年6月至今，公司又推出了GLM-5.2、GLM-5.3，并凭借 GLM-5.3 Flash引发市场广泛关注。
随着模型能力的迭代，智谱的API服务的受众逐渐增多。财报显示，截至8月底，GLM平台的注册用户数超过了740万，较年初增长144%，付费日活用户数量较年初增长603%。从收入角度来看，公司前十大用户在8月的日均调用，已是年初的98倍。
类似的情况不只出现在智谱身上，同为港股“大模型双雄”的MiniMax，同样将API业务视作新的业绩增长动力。
此前，面向C端的AI产品一直是MiniMax的核心收入来源，去年上半年该业务贡献了七成营收。到了今年上半年，公司开放平台及其他基于AI的企业服务业务收入同比增长703.1%至0.74亿美元（约合人民币4.97亿元），营收占比由上年同期的30.3%提升至63.4%，成为公司新的核心业务。
随着大模型企业纷纷押注API，公司的毛利率水平随之受到影响。
今年上半年，智谱的综合毛利率为26.4%，较上年同期的50.0%大幅下滑，这主要是受公司业务结构变化影响：高毛利的私有化本地部署业务收入占比大幅下降，毛利率相对较低的开放平台及API业务成为主要业务。
值得注意的是，开放平台及API业务毛利率为26.4%，虽低于私有化部署业务，但相较于去年-0.4%的毛利率，已实现大幅改善。
这一提升源于智谱API定价增长，以及推理成本下降。今年2月，智谱发布GLM-5后，便官宣提价。数据显示，公司GLM-5.3每百万token的输入单价为8元，输出单价为28元，缓存命中价格为2元。这一定价在国内大模型中处于较高水平。
在涨价的同时，智谱也在推进将国产芯片纳入主力推理算力，公司GLM-5.3 Flash模型就全面使用国产芯片集群提供服务。智谱在业绩会上表示，目前公司已经实现十万卡级国产芯片的规模化低成本推理，单位token推理成本较年初下降80%。
不过，目前智谱GLM-5.3 Flash模型的价格相对较低，目前每百万token的输入、输出单价分别为0.4元、1.4元，仅为GLM-5.3的二十分之一。随着GLM-5.3 Flash模型走热，下半年智谱的毛利率是否会受到影响，仍待新的财报给出答案。
模型能力成核心变量
在各大模型厂商竞相布局API业务的背景下，各个模型本身的能力，已然成为推动各家公司业务发展的关键变量。
今年以来，智谱大模型快速迭代，其前沿大模型与国际顶尖闭源模型的差距正逐步缩小。据Artificial Analysis数据，目前智谱GLM-5.3大模型的智能指数为60分，与月之暗面Kimi K3的得分一致，仅次于Claude Opus 5、Claude Fable 5、GPT-5.6、Grok-4.6四款模型。GLM-5.3 Flash的得分也高达57分。
据智谱官网，GLM-5.3的编程能力也得到了大幅提升，在智谱内部的Z.ai Code Bench上较GLM-5.2提升了50%，在Terminal Bench 3.0、Agents’Last Exam (CLI)在内的公开基准测试中达到开源模型SOTA水平。
在刘德兵看来，智谱现有的模型已经可以独立完成一个完整的工作，未来公司将推动模型向承担一个完整的业务发展。
自今年2月推出GLM-5以来，智谱持续通过“后训练”打磨模型能力，年内多轮迭代之下，GLM-5.3 Flash已经实现了效率的大幅提升。为了进一步提升模型能力，智谱也将继续训练下一代基座模型，方向是更大的有效规模、更长的原生上下文，以及原生多模态的统一建模。
