本文来自微信公众号“中国企业家杂志”（ID：iceo-com-cn），作者：苗诗雨，编辑：张昊 马吉英，36氪经授权发布。
失守“海上一哥”宝座后，他又开始算账了。
近期，伍德麦肯兹的数据显示，2026年上半年中国海上风电新签订单中，电气风电一家拿走了过半数，成了新的“海上霸主”。
而被拽下来的，是曾连续多年稳居中国海上风电新增装机第一，素有“海上风电大王”的明阳智能（以下简称“明阳”）。
一并下跌的还有股价。10月15日，它收盘价为8.64元，市值195.39亿元。这个数字在几个月前不可想象——2026年1月初，收购德华芯片的利好推动其股价超过了19元，市值约445亿元；再往前，其52周的股价高点超过26元。
在雪球和东方财富等平台上，“海上风电一哥在忙什么”成了被股民反复追问的问题。《中国企业家》就此发送相关采访函至明阳方面，截至发稿暂未有回复。
管理层也没有正面回应。近期中报业绩说明会上，明阳创始人、董事长张传卫亲自坐镇，有投资者问得毫不客气：上半年电站转让业务为何停摆？公司的回答是：“电站转让受行业需求、项目并网周期等因素影响，转让节奏存在一定的波动性……下半年电站转让有望加快，当前公司生产经营正常。”还有投资者问市场竞争和与竞争对手的差距，答复中没有正面接招，落点是“风光储氢燃智一体化战略”和“两海战略”。
整场说明会，管理层反复提及的一句话是：行业已经“告别非理性价格战，迈入价值竞争新阶段”。
市场情绪的波动，放在风电行业的大背景里不难理解。近几年价格战愈演愈烈，截至2024年，陆上风机价格对比2019年降幅62%；海上风机价格从每千瓦6659元降到3000元以下。虽然当年，包括明阳在内的12家整机企业签下自律公约，行业价格企稳回升，但出清仍没有完成——2026年上半年，全国新签风机订单同比下降25%。
明阳不是唯一焦虑的企业，只是对于昔日的行业第一，这个变化更加显眼。
9月末，明阳连续出招：换届、回购股份注销。
在董事会换届中，主导抗台风机组研发的技术灵魂、首席技术官张启应退出，广东省属国资平台恒健系背景的张津源补位。同一天还有一份注销公告——回购账户里7002.35万股（按回购均价估算约10亿元），从“用于股权激励”改为全部注销。
一边换将，一边“烧钱”，两份公告摆在一起，透着一股狠劲，这也是张传卫一直以来的决策底色。
今年是明阳集团成立的第33年，过往张传卫时常出现在媒体镜头，聊风电趋势、海外市场，也聊老家的豫商精神。
他的故事不难讲：31岁辞官下海，揣12000元在铁皮房里起家；2005年扔掉干了十二年的老本行，押注当时没人看好的风电；赌上全部身家，把风机装到欧洲专家断言“立不住”的台风禁区，坐上“海上风电大王”的宝座。
但如今，围绕这家公司的叙事更多的是困惑。中报披露后，张传卫没有站出来解释什么，他还保持着高频的会见节奏——银行、省地方投资集团、发电公司……过去一年，他飞了32万公里、143次国际远行——这是他对外展示的“飞行账”，推算下来，平均2.5天就出访一次。64岁，当不少同辈企业家退居幕后时，他依然站在明阳的C位。
这一次的“风暴”，比台风要猛烈得多，或许牵扯生死。他要抓紧在市场尚存信心时，把明阳的这笔账算清楚。
敢想敢干
不同于制造业的那些明星企业家，张传卫并没有明显的“技术赌徒”标签，他更接近于一个“冒险家”，熟悉他的人用“爱折腾、不消停”作为评价。
31岁之前，他和风电没有交集。1993年，没技术、没钱、没人的他，以1万多元在中山市组建了明阳电器有限公司。他和6个伙伴从一间铁皮房起家，代加工家用配电箱产品，到1995年，这门生意的年利润已到了50万元。
代工是一个没技术、没门槛的生意，他那时已经有意识地进行厂房标准化、升级产品等。“敢想敢干”的风格在他进入风电行业后，表现得更明显。
2005年，正在承接开发风电控制系统的张传卫嗅到了机会。当年，《京都议定书》生效，国家发展改革委发布新规：风电设备国产化率必须达到70%以上。他意识到，这或许是唯一能挤进电力行业的窗口——当时火电进不去，核电有门槛，水电早已饱和。他决定把干了12年、稳定盈利的输配电主业整个扔掉，进军风电赛道。
但那时国内缺核心技术、投入大、回收周期长，张传卫回忆，老员工几乎全部反对，一位员工甚至直接跪下，希望他放弃这个“不切实际”的想法。
他很坚决，即便是从零开始，后来他没从老公司带走一个人，也没用老公司一分钱。他心里算的不是收益，是“赔率”——配电箱行业是确定性收益，而风电行业有指数级增长的可能性。
他的目标野心十足——百亿产值、国内前三的上市公司，进入全球前十。而当时公司只有300人，厂房用地都没拿下来。
事实上，他不是赤手空拳。早在2000年，全国开关柜企业深陷价格战时，张传卫就快速转向了高压变频调速装置。事后看，这是一个关键决策，这款产品成为明阳切入风电控制系统的重要技术底座，他“误打误撞”地搞定了核心部件。
5年后，他那些“疯狂”的目标全部兑现。期间的几次重要决策，充分展现了他对机会的敏锐，尤其是在资金和技术上。
据媒体报道，张传卫手中最重要的牌是中山市的一块地皮，他通过抵押、配置再抵押的方式，竟然把地块价值从750万元运作到了5000万元，并贷出了3000万元。
他用1000万元从欧洲著名风机设计公司那里购买了知识产权，没走自主研发的老路，而是通过联合开发，抢到了产品落地的时间窗口；1000万元用作项目启动投资；剩下的1000万元又买了一块地，几年后地价上涨，他又抵押贷出了3000万元。
就这样，一块地皮变成了两块，还为新公司的现金流和核心技术买了单。
此后那几年，他见了一百多家国际投行，2010年10月，明阳登陆纽交所，成为中国第一家在美上市的风电整机制造企业。
他自己总结过一句话：“风电的成就，就是一步棋的问题，早一步晚一步，快一步慢一步都可能会是不一样的棋局……用广东话来讲，我是喝到了‘头盘汤’。”
打赢了几次关键的快仗，张传卫的风格似乎越来越明确——他习惯打“生存偏差”，要抢在窗口关闭前坐上牌桌，至于出什么牌，只要账算得过来，他就坚决推动。
明阳是最早一批扎进海上风电的企业。近海被欧洲专家认定为风电机组的“世界性难题”，没人相信中国公司能在这个领域活下去。在陆上风机还在激烈厮杀时，张传卫就带队“下海”。2007年，明阳的全球首台抗台风型风机投运。
他的“冒险性”在增量时代是天赋。在风电实现平价上网之前的抢装窗口、国产化率的政策缝隙、海上风电的空白地带，快和狠就是竞争力。明阳抢到了，连续多年稳居中国海上新增装机量第一。
但如今行业底色已变，风机价格近几年一路击穿成本线。行业内卷严重，企业拼的不再是“敢不敢”，而是成本、费用控制、供应链账期和海外渠道……
财报里能明确看到这种切换的代价。同样是2026年上半年，金风科技归母净利润18.55亿元，同比增长24.67%，明阳为1.11亿元，同比下滑81.8%。
在行业机构的分析里：金风科技依靠产品结构升级和海外高价订单，量价齐升，明阳更像“以价换量”——风机毛利率10.34%，低于金风科技的11.62%，而三费占比11.19%，高出对方两个百分点以上。
海外业务收入的差距更明显：金风科技的国际业务收入为108.87亿元，覆盖49个国家，明阳只有3.54亿元。从业者在提到明阳时，共识是这家公司的智能技术底子并不差，但时代“换题”了。
这不是张传卫一个人的难题，落在明阳身上，却格外刺眼。
算账
如果说“敢闯”是张传卫的性格底色，那“算账”就是他的商业逻辑。也是这几年，大家才逐渐意识到，明阳从来都不是一家纯粹的制造型企业。
2025年年报显示：虽然其风机及配件收入为310.1亿元，占营收的81.4%，毛利率只有6.38%，而电站产品销售毛利率为28.99%，风电场发电毛利率更达到了45.99%。有媒体据此概括：明阳利润支柱不在制造环节。
这套模式简单来说，是明阳自己测风、拿核准、垫资建风场，电站并网后再整体卖出，回笼的资金投进下一批项目。
年报里这样写道：“为控制经营规模快速增长过程中资产负债率过高可能带来的财务风险……持续对成熟电站项目择机出让。”设备销售、资源开发溢价、工程总承包价值——卖一个电站，赚三笔钱。
根据中诚信国际的评级报告，这套模式在2022年以来跑出的成绩并不小：至2025年前三季度，它累计转让电站4470兆瓦，而截至2026年6月末，其在运营电站2.20吉瓦，在建电站4.44吉瓦。
这套模式曾经是高效的。早在2021年，明阳把阳江沙扒海上项目股权以17.57亿元卖给三峡能源，公告写明预计增利4.38亿元，利润全部来自“转回风机销售利润”。相当于电站只是项目的“壳”，利润其实早就装在了卖给自家风场的风机里。
次年的业绩也很漂亮：34.55亿元的归母净利润为历史峰值，股价也在前一年摸到35.68元。市场给明阳的估值，和“滚动开发”的运转效率，在那时完全同频。
但模式的另一面，是公司把命运绑在了资产转让的节奏上。电站转让受项目建设周期、电网接入、合规审批、买家资金安排等多重因素影响，任何一个环节卡顿，都会反映到利润表上。
这点在行业“内卷”下，格外明显。2023年，明阳转让了1471兆瓦，但电站销售收入下降到了20.8亿元——平价上网和价格战，压低了电站的单价，审批也是不可控因素。
张传卫在股东大会上算过账：海上项目因航道和用海审批延期，影响约120亿元收入，电站销售又少了约17亿元。
到了2024年，这种模式的收益进一步退化：一年内，明阳把开鲁、奈曼旗两个风场按账面净资产平价卖给中广核风电，合计作价15亿元（后下调至约13亿元），电站更多变成了“回血”工具。
之后，张传卫再一次用资本工具找到了答案。2025年12月，明阳发行“中信建投-明阳智能新能源持有型不动产资产支持专项计划”，把电站打包成ABS（资产证券化）卖给资本市场，给“卖不动”的电站增加了一个出口。当年，电站销售收入回暖到45.06亿元，归母净利润也同比增长了90.65%。
但真正考验在2026年上半年到来：上年同期还有31.40亿元的电站销售收入，这一期归零。原因在于政策变了——2025年出台的“136号文”让增量电站电价全面市场化，有信用评级机构在评级报告里直言，或将一定程度上加大电站转让难度。
这正是这套打法的“命门”。制造业的账，本质是成本曲线——谁的度电成本低、良率高、周转快，就能活到最后；“滚动开发”的账则是资产循环——赚的是资源溢价、资金效率和交易时点。
有券商研报和分析指出，同样面对内卷，金风科技等公司的路径是“制造业为主+海外高价订单”，风机主业自己能造血，报表波动小得多；明阳的路径以资产为核心，弹性大，波动也大。
一定程度上，这并不属于战略失误。张传卫这套靠近政策、资本和资源的打法，在过往的时代拿到过结果，但这种路径依赖对应着代价。
二级市场的情绪，多少也源于此。有投资者还翻出旧账：2023年8月，他承诺增持2000万到3000万元，五个月后只完成约1000万元；而几乎同期，副董事长沈忠民还套现了超过9000万元。
“摊牌”
张传卫此刻的战略权重排序回到了先活下来，再谈理想。
明阳要做什么，已经摆在了台面上：主业承压，就用战略拓展和资本动作，给公司争取熬过内卷期的喘息时间。
战略上，它的触角伸得又远又快。
海上风电之外，明阳在绿氢、绿甲醇、漂浮式海上风电上提前落子；9月底，它与多个产业方联合入股广东陆丰核电，成为“民资入核”的又一家；今年达沃斯论坛上，张传卫谈论的是全球绿色氢能与能源治理……
而跨度最大的是太空光伏——拟收购的德华芯片做砷化镓空间太阳能电池芯片，其近三年主营产品的平均市场占有率超过30%。
资本上的动作同样密集。包括广东省属国资平台恒健系的投资人进入董事会，被提名为非独立董事，二级市场上对于国资信用、混改预期、资产整合的预期一并打开；7002.35万股回购股份从激励改为注销，向二级市场传递“先收拾资本结构”的信号；定增计划也已经在筹划中，这对现金流有重大影响。
这也是张传卫最熟悉的节奏——在市场未形成共识之前重仓，用更宏大的商业模式锁定资源。
唯一的问题是，收购德华芯片是一笔“回头账”。这个资产在2016年被明阳以1726.52万元剥离，理由是业务相关度较低，接盘方是明阳上市公司的控股股东能投集团，法定代表人是张传卫；此后几年，德华芯片的控制权逐步转移到张传卫之女张超全资持有的公司手中。
2026年1月，明阳宣布以发行股份及支付现金方式把德华芯片买回来，发行价14.46元/股——停牌前一个交易日涨停，复牌日又涨停，当晚上交所的问询函就到了，直指标的持续亏损、交易公允性、股价异动与内幕信息管理。
雪球上，不少投资者的评论中用到“利益输送”等字眼；有媒体算账称“张传卫家族套现或达数十亿”。也有券商给出相反的解读：砷化镓空间电池壁垒极高，这是长坡厚雪的硬科技布局。
这场争论还没有结果。但放在明阳当下的处境里看，张传卫的确需要一个足够大的新战场，把资本的目光重新聚过来。
明阳要尽快跳出这个“低效循环”——电站开发需要垫资，转让后才能回血；转让一停，现金流就波动，而后就需要资本手段。循环往复后，势必会加大它对资本的依赖程度。但在主业内卷的基本盘下，这或许也是唯一的选择。
过去数十年，张传卫解的题一直是“活下来”，他信的准则似乎也没有变过——抢时间、抢预期、抢身位。只是这一次，“转轨”的哨声已经吹响，身后会站着多少资本，已不由他决定。
本文为专栏作者授权创业邦发表，版权归原作者所有。文章系作者个人观点，不代表创业邦立场，转载请联系原作者。如有任何疑问，请联系editor@cyzone.cn。
