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锦江酒店:2年疫情市值翻2倍,靠的什么逻辑?

节点财经 2022-01-25 17:05

不知不觉,全世界已经进入了疫情下的第三个年头。这三年中,世界经济经历了史无前例的调整动荡,几乎所有行业都受到波及。而要说哪些行业最倒霉,酒店、餐饮、旅游等恐怕要排在前几名。

编者按:本文系创业邦专栏作者节点财经原创作品,作者三生,创业邦经授权发布。

不知不觉,全世界已经进入了疫情下的第三个年头。这三年中,世界经济经历了史无前例的调整动荡,几乎所有行业都受到波及。而要说哪些行业最倒霉,酒店、餐饮、旅游等恐怕要排在前几名。

以酒店业为例,2020 年共有5.9万家15间房以上的酒店类住宿设施在国内消失,酒店客房共减少229.4万间。但另一方面,酒店业龙头锦江酒店(600754.SH)却逆势扩张,加盟店数量持续增加。

不仅如此,公司股价更是一路飙涨,从2019年11月底的,到去年6月份达到66.13元/股,涨幅约为200%。不仅如此,在众多核心资产的大白马纷纷回调时,锦江酒店的表现非常坚挺。截至1月24日收盘,公司股价为58.77元/股,总市值约为630亿元,大有再创新高的势头。

是什么支撑着锦江酒店在受到严重冲击的情况下,仍能穿越疫情不断走强?本文将从酒店业本身的特点以及锦江酒店的基本面、资本运作和估值逻辑等方面进行逐一探讨。

/ 01 /

疫情成酒店业进化加速器?

在分析锦江酒店之前,有必要先简单介绍一下国内酒店业目前的情况和特点,为后面的内容做个铺垫。

按提供的服务内容不同,酒店可以分为全服务酒店和有限服务酒店。顾名思义,全服务酒店可以提供客房、餐厅、会议、娱乐、商务等多种功能,而有限服务酒店一般只提供客房和餐厅,甚至没有餐厅。

在世界范围内,有限服务酒店是行业主流,占据了绝大部分市场,中国也不例外。对锦江酒店的分析,都是基于有限服务酒店为基础。

此外,酒店还可以按照经营模式,分为单体酒店与集团式的连锁酒店两种。目前,单体酒店在国内仍占据70%左右的市场份额,但从行业发展趋势来看,后者具备更好的成本优势和抗风险能力。

在美国等成熟的酒店市场中,超过70%都是连锁品牌,国内酒店品牌如锦江酒店、华住、首旅等头部酒店企业仍有较大的发展空间。

在疫情冲击下,单体酒店和连锁酒店的差距更加凸显。

正如本文开头提到的,疫情冲击下,2020年大陆地区酒店客房锐减,经济型酒店客房减少207.2万间。但是,与总数量下降相反,连锁酒店客房数却逆势增加16.6万间。其中,锦江酒店和华住集团新增加盟店分别为892家和 1053家。

危中有机,锦江酒店等连锁品牌的逆势扩张,就是在诠释在这四个字。而除了疫情带来的加速淘汰作用,酒店行业的周期性趋势变化,也是连锁品牌加码的动力。

和猪肉、化工、石油等周期板块相似,酒店行业也有明显的周期性。

这也很好理解,因为酒店行业太依赖商旅和旅游的活跃度了,而这两种活动,都与宏观经济有着天然的联系。

方正证券曾采取反映商旅经济活动活跃度的“非制造业PMI(商务活动)”指标与酒店入住率进行拟合,结果显示在大部分时期,我国酒店业入住率与PMI变化趋势相对一致。

2018年下半年,由于国家间的贸易冲突,国内酒店业开始进入衰退期。这在锦江酒店2019年财报中也有所体现,当年营收增长仅2.73%,归母净利润增长仅0.93%。

可以说,疫情的到来,对本就已经处于周期底部的酒店业是雪上加霜。但是,谁能熬过这个漫长的冬天,收获也将最大。

作为国内行业老大,锦江酒店这个时候不能退缩。

其实,在此之前,锦江酒店的扩张之路就一直在进行。2014年至2018年,公司的酒店总数增长了7倍多,从968家达到了8161家。公司的房间总数也从11.6万间增长到81.32万间。

疫情这两年多,锦江酒店的扩张速度并没有放缓。

截至2020年12月31日,锦江酒店已开业酒店合计9406家,净增加了892家。而锦江已签约的酒店规模达到14458家,不难推断后续仍有大量酒店将开业。

逆周期扩张做到这个程度,锦江酒店也是够拼的了。

当然,锦江酒店的扩张有着很强的方向性,一是走加盟店为主的轻资产模式,二是重点发展中端酒店。

此前,锦江酒店的加盟店数量以每年15%的水平增长,直营店则以每年 3%-4%的速度缩店,2021年加盟率有望提升到9成以上。

中端酒店方面,截至 2021年上半年,锦江的中端酒店数达4868 家,占总酒店数接近一半、客房数556,558间,占比超过58%,无论数量还是占比,都超过了主要竞争对手华住和首旅。

随着消费升级的到来,经济型酒店并不能满足消费者的需求,中端酒店崛起,这也是行业的大势所趋。

整体上看,锦江集团的逆势扩张有着很强的逻辑支撑,但是,疫情这个最大变数什么时候过去,目前仍很难确定。而坚持了两年多之后,锦江酒店扩张隐藏的风险,也不得不有所警惕。

/ 02 /

“并购高手”的优势与痛点

其实,在疫情到来前的2019年,锦江酒店就已经实现了一连串的扩张并购,并在当年美国《Hotel》杂志“全球酒店集团325强”的评选中逆袭希尔顿、洲际、温德姆等巨头,排名全球第二,仅次于2016年收购喜达屋的万豪。

说到锦江酒店的并购,曾有业内人士将其作为正面典型,拿来与海航的并购做对比。

相较已经落寞的海航,锦江酒店的成功经验应该是专一,其投资基本围绕酒店主业展开。

从2010年并购金广快捷开始,锦江酒店及集团公司在此后十年中,先后将时尚之旅、法国卢浮集团、铂涛集团、维也纳集团、丽笙集团等收入麾下。

在并购思路上,早期锦江酒店还是集中在经济型酒店,随后发现在中高端酒店布局上有所落后,开始奋起直追,后期的并购标的基本都是中高端品牌。其中,2016年前后是锦江酒店的并购爆发期,当年对外投资总额接近百亿元。

从公司财报的商誉值变化上,也能看出锦江酒店对外扩张的轨迹。2012年公司商誉仅为4017万,2020年时达到115亿,其中2014年至2016年商誉值翻了大约114倍。

对于企业并购来说,最头疼的并非交易时要掏出真金白银,而是后面的管理整合,锦江酒店虽然已经做得相当不错,但大规模的快速扩张,仍是留下了一些隐患。

2016年至2017年,锦江酒店销售费用和管理费用同比大幅上涨,几乎翻倍。在锦江酒店近年来净利率的变化上,也可以看出一些端倪。2010年,公司净利率达18.78%,此后一路走低,2016年开始进入个位数时代。疫情爆发前的2019年,其净利率为8.47%。

疫情爆发后,锦江酒店高企的商誉风险已是显而易见。特别是随着全球疫情的反复,公司此前并购的海外酒店困境迟迟不见好转。

疫情前,锦江酒店境外收入占比约为28%,到了2021年上半年,其占比下降至15.85%,其主要来自于全资收购的法国卢浮集团。

反应在公司的整体业绩上,虽然归母净利润仍保持正值,2021年三季度营收同比增幅也达到19.24%,但扣非净利润的亏损还在持续,同期亏损4451.43万元。

在疫情一波未平一波又起的情况下,商誉高悬与持续亏损对锦江酒店来说显然不是什么好现象。

也许是意识到了隐藏的危机,疫情爆发后,锦江酒店在保持扩张的同时,也在出售子公司回笼资金。

2020年报显示,锦江酒店全年投资收益为8.14亿,主要就来自于子公司转让。比如,以1.35亿元将西安锦江之星和郑州锦江之星全部股权卖给光缕公司;向锦国投转让达华宾馆70%股权,向锦江资本转让宁波锦波旅馆100%和滴水湖锦江之星70%股权,转让价为3.41亿元。

此外,从2016年开始,“深度整合”就频繁出现在年度财报中,而为了整合全球酒店资源,锦江酒店还提出了 “一中心三平台”战略,提高公司运营效率。

在2019年的股东大会上,锦江酒店表示,未来计划整体费用率及利润率向华住集团看齐。

虽然疫情的爆发让锦江集团的战略受到冲击,但公司能够认识到问题和差距,也值得肯定。那么,对于这样锦江集团的问题和未来前景,资本市场和机构又是什么态度呢?接着往下看。

/ 03 /

股价逆势大涨,估值提前兑现?

最近一段时间,多家券商对锦江酒店保持了较高的关注度,连续出了几篇深度研报,对锦江酒店的逆势扩张表示看好。东兴证券的观点也许具有一定的代表性,其认为在疫情影响下单体酒店经营承压,加盟意愿提升,马太效应强化,龙头酒店抓住行业整合机遇,锦江酒店市占率有望进一步提升。

图片来源:同花顺

从2021年三季度的前十大流通股情况来看,确实也有不少基金新进成为前十。而北上资金在当期持股比例大增3.32%,也是值得关注的一个现象。

从股价的走势上看,锦江酒店在疫情爆发之后便一路上涨,直到去年6月份才开始出现一次深度回调。但从9月份开始,锦江酒店再度走高,目前已经逼近前期66.13元/股的高点。截至1月21日收盘,其动态市盈率达484.24。

相比之下,国内连锁酒店三强的其他两家华住集团、首旅酒店在资本市场的表现比锦江酒店要逊色不少。

锦江酒店在股价上之所以表现出色,与资本市场的预期紧密相关。虽然目前酒店行业还处于低谷,但未来只要疫情的影响减弱乃至最终消失,酒店行业也会苦尽甘来。

锦江酒店作为国内行业老大,虽然商誉的隐患还在,但综合实力仍是最强者之一。在熬过两年多之后,目前已经度过了最困难的时期。从单个季度业绩来看,2021年二、三季度扣非净利润其实已经实现盈利,只是因为一季度需要填的坑太深,造成整体表现不佳。

所以,资本市场有理由预期,在未来疫情减弱乃至消失后,锦江酒店可以凭借在行情寒冬期的扩张和积累,实现较好的业绩增长。

可以说,作为受疫情冲击最严重的行业之一的龙头,锦江酒店这两年股价的大涨,靠的就是“预期”这口气给撑着。疫情后的业绩表现,或许已经提前反应在了公司500倍上下的估值上。

坚持到疫情结束,就是赢家,而500倍估值到底有多大泡沫,到时候才能揭晓。

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