编者按：本文来自微信公众号 天下网商（ID：txws_txws），作者：周晓奇，创业邦经授权转载。

潮玩赛道的火热，又捧起了一家消费公司。

2026年1月1日，主打成人收藏级卡牌Suplay（中文名：超级玩咖）向港交所递交上市申请，试图与卡游争夺“中国卡牌第一股”。

公开信息显示，Suplay成立于2019年，成立以来共获得过5轮融资，2021年10月，获得米哈游领投的千万美金A+轮800万元的融资，最近一笔融资发生在2025年6月，融资后其估值已达到1亿美元。

自此之后，Suplay正踩着潮玩与盲盒的双风口扶摇直上，在短短三年内完成从潮玩平台转型为卡牌公司的逆袭。

卡牌业务也为公司带来了可观的收入。截至2025年前9个月，Suplay来自收藏品业务的营收达到1.98亿元，占总营收比例为70%；毛利为1.379亿元；毛利率则达到了69.5%。

值得注意的是，Suplay创始人黄万钧现年32岁，2013年毕业于中央财经大学，曾是一位专业的投资人，他曾供职于华兴资本与引爆点资本，参与投资的项目有豌豆荚、滴滴、宸帆电商、开始吧、住范儿等项目。Suplay CFO李晶也曾供职于华兴资本，她曾是知名创投服务机构“小饭桌”的前CEO。

招股书显示，Suplay在香港上市前的股权架构中，黄万钧持股72.86%，为控股股东。最大外部股东为米哈游，占比11.86%。

虽然发展极为迅猛，但Suplay也面临争议，比如高度依赖外部IP，比如“软性博彩”机制。当然，这也是不少卡牌企业共同面临的问题。

Suplay的发展历程，不仅仅是一家公司的上市故事，更是一个观察潮玩经济热潮与风险的样本。

卖卡牌年入近3亿

Suplay的故事始于一个精巧的切入点。

在泡泡玛特掀起的盲盒热潮中，创始人黄万钧看到了一个被忽视的痛点：玩家抽到不喜欢的潮玩款式后，只能在闲鱼、微信群里零散交易，中间缺乏一个高效、可靠的流转平台。

于是，Suplay潮玩小程序应运而生，定位为“潮玩圈的闲鱼”，为第三方设计师和普通玩家提供线上交易渠道，允许用户“即抽即卖”。

轻资产的平台模式让Suplay快速起量，迅速积累了一批种子用户，但天花板也显而易见，作为一个不起眼的“中间商”，深陷鉴定、定价、物流的多重困境，而且利润微薄。

命运齿轮在2021年开始转动。

这一年，Suplay完成了两件大事：获得游戏巨头米哈游领投的千万美元A+轮融资，同时全资收购了潮玩设计生产制造商“嘿粉儿”，并成立自有品牌“卡卡沃”、“乐淘谷”。

米哈游的投资，不仅带来了资金，更关键是为Suplay打开了《原神》《崩坏：星穹铁道》等热门游戏IP的衍生品开发权。

收购嘿粉儿，则让Suplay拥有了从设计、研发到生产的完整供应链能力，一举补齐从IP落地到产品制造的产业链短板。

这次转型的成功，在招股书上得以体现。在过去的2023年、2024年和2025年前九个月，Suplay的营收分别为人民币1.46亿、2.81亿和2.83亿元，经调整净利润分别为1597.4万、6481.5万和8642.3万元。

从招股书中，能看到Suplay收入结构发生了根本性逆转。公司产品由收藏品和消费级产品两条并行的产品线构成，2023年，以潮玩零售平台为主力的消费级产品收入占比达到67.1%，收藏级卡牌业务收入占比为32.9%。到了2025年前9个月，消费级产品收入占比萎缩至30%，收藏级卡牌业务收入占比则大幅增长至70%，成为营收的支柱。

Suplay收入结构情况，图源招股书

在盈利能力方面，随着高毛利的卡牌业务成为核心引擎，Suplay的整体毛利率从2023年的41.7%拉升至2025年前三季度的54.5%。

通过一次精准的资本运作和业务收购，Suplay完成了一次自我革命，也从贩卖渠道，转变为贩卖情感、稀缺性与成年人的“收藏梦”。

把卡牌卖给成年玩家，用独特玩法锁客

如果说卡游（另一家卡牌企业，2025年4月向港交所递交了招股书）是靠奥特曼击中了小学生群体，那么Suplay则是靠“精致与稀缺”精准狙击了成年人的钱包。

Suplay的核心打法，是彻底抛弃低龄市场的低价逻辑。它不做对战卡牌，而是聚焦“高端收藏级非对战卡牌”，单卡定价超10元，单包零售价高达59.9~79.9元，甚至还有单盒（共有20张卡牌）售价6999元的故宫经典珍藏卡。

Suplay故宫经典珍藏卡，图源Suplay天猫旗舰店

Suplay的目标人群，是那些拥有“文化爱好者+高净值藏家”双重标签的成年人。招股书显示，Suplay收藏卡消费者中，约99.5%的收藏卡消费者为成年人，女性消费者占比为 52.7%。

定位高端且面向成人群体，为Suplay带来了可观的毛利空间。

招股书显示，截至2025年前9个月，Suplay来自收藏品业务的毛利为1.379亿元，同比增加160.7%，毛利率达到69.5%，同比增长6.9%。

如果仅靠卖得贵，Suplay无法在两年内实现爆发式增长。真正的杀手锏，在于其将线下的“盲盒经济”彻底数字化、游戏化，构建了一个极其精密的“在线抽赏闭环”。

Suplay将拆盲盒的过程搬到了直播间和手机屏幕上。用户下单的瞬间，不用再等待，而是即时看到“开奖”结果。这种即时反馈机制，极大地缩短了多巴胺分泌的周期。

其次，Suplay为用户设置了“透卡”与“置换”的强烈诱惑。

在传统盲盒中，抽到“废卡”意味着钱打水漂，用户会有强烈的挫败感并停止消费。但Suplay发明了“透卡”功能——允许用户在发货前“偷看”款式。如果不喜欢，系统提供“一键熔炼”或“置换”功能，将不喜欢的卡牌折算成虚拟货币，让用户补点钱就能再抽一次。

这看似给到了用户“后悔药”，但实则是Suplay精心设计了一套深度结合游戏化与博彩心理的销售体系。置换机制巧妙地消解了用户的沉没成本心理，让更多人想要“再试一把”。

有消费者在社交平台上直言，Suplay设计的这套玩法具有成瘾性，极易让人陷入“越抽越想抽”的循环，不知不觉就会花掉数千元。

在这种循环中，用户的ARPU（每用户平均收入）值被无限拉升。招股书显示，Suplay微信小程序渠道内收藏品的复购率均超过75%。对于高复购率，公司称这体现了热烈的市场反响，收藏吸引力和消费者忠诚度。

Suplay的成人卡牌生意，本质上是对人性弱点的把握，它用高端定位撬开了高毛利大门，用玩法锁住了高复购用户。

然而，在监管趋严的当下，这场游戏的可持续性，也正迎来严峻考验。

高收益背后的脆弱“纸牌屋”

然而，Suplay最引以为傲的卡牌业务，背后也藏着无法回避的隐忧。

招股书显示，Suplay在2023年、2024年及截至2025年前九个月，基于授权IP的产品销售收入分别为7900万元、2.38亿元和2.69亿元，分别占同期总收入的54.2%、85.1%及 95.0%。

更危险的是，这种依赖极度集中，前五大授权IP占收入总额比例正逐年攀升。招股书显示，在2023年、2024年及截至2025年前九个月，Suplay前五大授权IP贡献的总收入分别约占同期总收入的47.8%、61.5%及77.7%。

“我们高度依赖使用第三方授权方的授权IP来开发我们的产品。”在招股书中，Suplay如是表露。

值得注意的是，Suplay合作IP多为1~3年非独家协议，且无自动续期条款。招股书披露，Suplay贡献最大收入的一个核心IP授权已届满失效，目前正就未来合作进行探讨。另有6个IP授权将于2026年到期。

Suplay部分IP授权情况，图源招股书

今后，授权协议能否续签、续签条件是否苛刻，都充满了不确定性。一旦失去核心IP授权，Suplay的收入基本盘或将遭受重创。

此外，在卡牌这片红海市场，Suplay仍是一个“小而美”的选手。

2024年，行业龙头卡游的营收高达100.6亿元，而Suplay同年收入仅约2.8亿元，规模相差近36倍。巨大的规模差距，意味着在供应链成本、渠道议价能力、IP授权争夺战上，Suplay想要与巨头正面抗衡都不容易。

最后，Suplay最富争议也最危险的一环，在于其商业模式。公司赖以生存的“盲盒+抽卡”机制，本质上是利用随机性和不确定性刺激消费，其成瘾性和类博彩性质，也容易引发监管关注。

2023年，国家市场监管总局发布《盲盒经营行为规范指引（试行）》，明确要求公示抽取概率、禁止向未成年人销售等。任何针对“随机抽取”商业模式或“成瘾性设计”的监管加码，都会影响Suplay的盈利核心。

Suplay的创业故事充满诱惑：高增长、高毛利、独特的成人收藏赛道。但剥开这层光鲜外衣，内核是Suplay将自己绑在一个风险三角上：依赖不稳定的外部IP、经营有争议的机制、面对不确定的监管未来。

这场IPO闯关，既是关于“卡牌第一股”的争夺战，也是接受更严苛审视的开始。

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